2011年2月份以来，豆粕价格持续保持弱势格局，在宏观经济紧缩货币政策背景下，商品市场普遍承压，2010年由于生猪疫情影响，我国生猪存栏量持续下滑，豆粕饲料消费低迷，豆粕价格持续下跌，但近期猪肉价格大幅攀升，下游养殖行业景气度上升，豆粕价格有望迎来上涨行情。

1.美豆：期末库存仍处于历史低位，国际大豆价格仍然具有较强的支撑

根据6月份美国农业部供需报告，2011/12年度美国大豆出口数据下调，期末库存数据上调。由于供应提高而出口下滑，因而2011/12年度美国大豆期末库存数据上调了3000万蒲式耳，为1.9亿蒲式耳，美豆期末库存上调奠定豆类油脂的弱势局面，6月底美国农业部将会公布季度库存报告，预期将会上调美国大豆期末库存，对市场形成一定利空影响。

但当前美国大豆期末库存数据为518万吨，库存消费比为5.78%，仍处于历史相对低位，虽然美豆期末库存近三个年度连续上涨，但上涨的幅度较小，库存消费比持续保持在6%以下，相对于2005年至2007年的数据，当前美豆期末库存仍处于历史低位，对国际大豆价格形成较强的支撑。



图1. 美豆期末库存（单位：万吨）

资料来源：USDA,东证期货研究所

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2．国内大豆：种植面积急剧减少，国储大豆库存较高，压力与支撑并存

按照国家粮油中心的预估数据，2010/2011年度我国大豆产量为1520万吨，2011/2012年度大豆产量为1400万吨，美国农业部则预测为1430万吨，产量减少幅度在7-8%。

而根据相关研究人员对东北地区的考察了解，由于玉米种植收益高于大豆和水稻，本年度大豆的种植面积依然减少，相关考察人士表示减少幅度至少在20%，而低温及虫害对部分地区大豆生长也造成一定的影响，可以肯定的是今年大豆产量将进一步下降。

虽然国储当前大豆500多万吨，对市场还是有较强的影响力，但当前国储大豆拍卖持续流拍，国产大豆供应市场压力还是比较大的。我国80%的大豆依靠进口，进口港口700万吨的库存，也对豆类期货品种价格形成一定的压力。



图2 我国大豆产量（单位：万吨）

资料来源：国家粮油中心,东证期货研究所

3．下游：猪肉价格大幅上涨，生猪存栏量回升，养殖景气度回升

2011年6月中旬，全国出栏肉猪价格、猪肉价格已经双双突破2008年的历史最高点，2010年上半年生猪养殖行业长达5个月的行业亏损将大量中小养殖户挤出市场，由于疫病频繁多发，母猪的存栏量一直未能有效增加，生猪供应紧缺导致生猪和猪肉价格大幅飙升。

日前农业部畜牧业司公布2011年5月生猪存栏为45280万头，环比增加0.80%，同比增加4.40%，其中能繁母猪4710万头，同比增加0.32%，环比增加0.21%。农业部数据显示，生猪存栏量从3月份开始持续增长，而能繁母猪则是年内首度增长，当前猪存栏应仍处较低水平，具备较大的上涨空间。

由于生猪市场供应短缺，近期山东、吉林、湖北等生猪产区出现“抢猪”现象，生猪存栏量小幅上升，但还是处于一个低位，在高额养殖利润下，饲料需求有望大幅好转，干旱也对水产养殖造成打击，生猪存栏高峰应该在三季度，届时豆粕的饲料需求将会达到顶峰。



图3我国生猪存栏量（单位：万头）

资料来源：中国农业部,东证期货研究所

4．豆粕供需：需求量大幅上升，结转库存急剧下滑

根据国家粮油中心对豆粕供需的预测，今年豆粕饲料消费达到4500万吨，较上年度增加400万吨，增幅达到8.8%。年度结余量只有12.5万吨，上年度结余量为168.5万吨，年度结余量不及上年度的10%，总体供需形势偏紧。

6月中旬以来，国内豆粕现货终端市场的交投气氛似乎有所改观，油厂挺价心态较为坚决，加上终端采购豆粕远期合同的力度随着油厂挺价现象的出现而有所增强，各地豆粕现货价格的底部区间连续抬升，截止6月23日，江苏张家港地区豆粕价格上涨至3150元，目前饲料企业对于豆粕远期合同的采购量已经明显放大，当前不少油厂的豆粕库存也出现了相应的下降，豆粕现货价格上涨势头已经开始有启动。



图4 我国豆粕供需平衡表（单位：千吨）

资料来源：国家粮油中心,东证期货研究所

5.豆粕买入操作策略与风险分析

虽然豆粕的下游生猪养殖处于景气周期，但由于国内宏观经济处于紧缩周期，而美国QE2也结束，大宗商品面临一定的下行压力，豆类也面临弱势回落的可能，因此做多豆粕不建议重仓参与，而下游生猪存栏大幅攀升还需要一个过程，建议在豆粕底部阶段逢低建仓。

具体操作方面，建议豆粕1201合约在3200-3350一带逢低建立多头仓位，目标位3500-3600元，止损位设在3150元附近；豆粕1205合约可在3100-3250一带建立多头仓位，目标位3400-3500元，止损位设在3100元一带。

风险方面，建立豆粕的多头仓位风险主要是大宗商品市场的普遍回落，以及下游饲料需求没能持续好转，如果豆粕基本面三季度未好转，建议投资者逐步平仓。投资者如果是风险厌恶者，因豆粕玉米比价处于历史低位，可以关注买豆粕抛玉米的对冲套利策略来规避宏观等不确定性的风险。