作为股转系统官方认定的两家借壳案例之一，广东欧美城借壳ST鼎讯后率先恢复转让，意味着喧嚣不已的新三板“壳资源”市场终于诞下第一颗龙种，成为希望通过借壳方式登陆新三板的数十家公司可资参照的标杆。

业界瞩目的新三板首例成功借壳案出炉。10月27日盘后，ST鼎讯（430173）发布公告，宣布更正重大资产重组首次信息披露文件，并于10月28日开市时起恢复转让。

作为股转系统官方认定的两家借壳案例之一，广东欧美城汽车文化有限公司（下称“广东欧美城”）借壳ST鼎讯后率先恢复转让，意味着喧嚣不已的新三板“壳资源”市场终于诞下第一颗龙种，成为希望通过借壳方式登陆新三板的数十家公司可资参照的标杆。

21世纪经济报道记者从接近股转系统人士处获悉，广东欧美城借壳ST鼎讯的过程可谓“道阻且长”，仅从挂牌时间成本和操作成本来看要远远超过正常挂牌流程。事实上，广东欧美城借壳案相当于经历了至少两次挂牌审核流程，才最终获得股转系统放行，未来效仿者仔细分析该案例将发现：新三板挂牌并不存在监管套利空间，打铁还需自身硬。

首例成功借壳案：随着新三板市场投资价值日益彰显，新三板“壳资源”价格亦水涨船高。“当前市场上壳资源价格最高成交价已经达到3000万元以上，而且这还不是最终成本，还有一系列后续支出。很多公司收购了壳资源，但并没有实质上启动借壳程序，还在观望股转系统对其认定的两家借壳案例如何处理。因此，市场上真正完成借壳的案例今天才出来。”10月27日，专业从事壳资源交易的北京某机构人士文力向记者表示。

所谓股转系统认定的两家借壳案例的由来，源自8月6日晚间股转系统官方微信发布的一则消息《新三板挂牌公司并购重组基本不涉“借壳”行为审查效率持续提升》。

文中指出“截至目前（8月6日），新三板市场仅有2家公司在控制权发生变动的同时或控制权变动后，购买置入了来自于收购方及其关联方的大额资产。对于这两家公司的收购和重组行为，全国股转公司依据企业挂牌准入标准进行了审查”。

“全国股转公司在审查中保持与挂牌准入环节的一致性，避免出现监管套利。”股转系统强调，“相关规则正在研究制定过程中，将择机发布。”

虽然股转系统并没有公布这两家公司的信息，但根据彼时市场公开资料分析，满足股转系统对“借壳”行为的认定，即“出现收购（即控制权变更）与重组（即主营业务变更）行为的交叉”的案例，仅有鼎讯互动（后更名为“ST鼎讯”）及道从科技（430181）两家。

今年2月，前实控人曾飞通过协议转让将鼎讯互动控制权让给了吴晓翔。吴晓翔当时承诺将在一年内将其控制的部分企业置入。2月17日，鼎讯互动发布公告宣布公司实际控制人发生变更；4月8日，鼎讯互动发布公告，宣布实施重大资产重组停止转让；4月30日中信建投出具独立财务顾问报告显示，鼎讯互动以发行股份方式购买振业集团、李蓬龙及肖娜霞合计持有的广东欧美城100%股权。

今年6月16日，道从科技发布公告，宣布实际控制人发生变动；7月2日，发布主营业务变更公告；7月30日，道从科技宣布筹划重大事项停牌，并于8月12日宣布以现金收购关联方旗下资产“盖娅科技”。

值得玩味的是，被借壳的两家公司都是2012年12月登陆三板的中关村（10.65, -0.17, -1.57%）科技企业，挂牌时距离新三板向全国扩容尚有13个月。作为最早采用借壳方式登陆新三板的两大案例，市场屏息期待：股转系统能否在审查中保持与挂牌准入环节的一致性？操作层面将如何落实？

10月27日，ST鼎讯（430173）发布公告，宣布更正重大资产重组首次信息披露文件，并于10月28日开市时起恢复转让。谜底最终揭开。

监管套利无从下手：21世纪经济报道记者翻阅ST鼎讯主办券商中信建投证券出具的更正后的《独立财务顾问报告》，发现相比4月30日发布的版本，增加了整整一节关于“目标公司符合挂牌条件”的内容。符合股转系统此前宣布的“在审查中保持与挂牌准入环节的一致性，避免出现监管套利”的要求，并揭示了日后择机发布的“相关规则”大致轮廓。

增加的一节内容包括“目标公司设立已满两年”、“公司业务明确，具有持续经营能力”、“公司治理机制健全，合法规范经营”、“股权明晰，股票发行和转让行为合法合规”、“主办券商推荐并持续督导”。

接近股转系统人士向21世纪经济报道记者表示，广东欧美城借壳ST鼎讯受到了股转系统的“特别关注”。考虑到这是第一例被成功放行的借壳案例，股转系统九月初安排挂牌业务部和公司业务部两个部门共同负责审核，相当于分别按“挂牌”和“重组”两道流程进行审核，审核时间由此变长，彼时这一操作方式亦通过窗口指导方式下发给券商。

两部门“会审”及在重组方案中加入“目标公司符合挂牌条件”的内容并进行审核，有可能成为未来股转系统处理“借壳”的标准流程，以守住“与挂牌准入环节一致”的底线。

21世纪经济报道记者注意到，7月27日和8月19日，ST鼎讯分别收到股转系统的两次反馈意见，中信建投证券的《独立财务顾问报告》亦于8月份上交，股转系统在时隔2个月之后才予以放行，表达了监管层的审慎态度。

“当前购买壳资源的公司，有相当一部分是希望通过采用借壳的方式绕开股转系统的挂牌审核，即监管套利空间。这些企业或是股改成本高昂，或是历史沿革存在瑕疵，甚至所在行业并不被新三板所接受。”文力表示，“广东欧美城借壳ST鼎讯案例表达了股转系统的意志，也印证了此前行业内对新三板借壳前景的预期，即通过借壳绕开挂牌审核是不现实的。企业如果符合挂牌条件，采用借壳方式并非捷径，所花费的时间成本和操作成本反而更加高昂。”

当前市场上仍存在十余家“准借壳”案例，如金宏泰（831649）、麟润文化（831680）、波智高远（430754）、软智科技（832144）等，其未来借壳之路是否通畅，有待股转系统进一步明确相关规则。