上周，趣店在美国纽交所上市后股票大涨，原定发行价 24 美元/股。首日开盘后，开盘价报 34.35 美元，上涨 43.13%，10 月 21 日最终报收 33 美元，较发行价上涨 37.5%，公司发行 3750 万股，市值达 108.9 亿美元，约人民币 722.17 亿元。

上市之后，市场对趣店的质疑声如潮涌。成立于 2014 年的趣店，原名趣分期，依靠校园贷款起家。2016 年 4 月校园贷全面禁止后，趣分期声称叫停了校园贷，改做现金贷和消费分期，并改名趣店。

质疑声有三：1. 风控系统。趣店声称坏账率低于 0.5%，怎么做到的？根据趣店招股书显示，2014 年至 2017 年上半年， 30 天以上逾期金额占待偿本金总额的比例，分别为 0.05%、0.92%、1.29% 和 1.14%。罗敏在昨天的采访中称，趣店的坏账率为 0.5%，在业内属于非常低了。

根据央行统计，2017 年第二季度支付业务统计数据显示，第二季度末，信用卡逾期半年未偿信贷总额 650.69 亿元，占比 1.47%。也就是说，趣店的坏账率比信用卡还要低，而趣店声称其用户群体覆盖的是信用卡不愿意覆盖的人群。0.5% 的坏账率怎么做到？罗敏回复，趣店有能力把绝大部分不还钱的人屏蔽掉，只借钱给有能力又愿意还钱的人，损失是控制在低水平的。

这个能力指的是通过芝麻信用体系。蚂蚁金服是 2015 年 10 月时成为趣店战略股东，当年 11 月时为趣店开放现金贷业务-来分期的入口。前提是所有注册用户都需要接入芝麻信用，当时支付宝正大力推广芝麻信用。

而芝麻信用也成为了趣店的最大风控依据。最开始授信贷款的芝麻信用分是 620 分，之后为了扩大用户群体降到了 600 分，而 600 分以下的用户也会做筛选。

接入支付宝之后，趣店也在 2016 年和 2017 年上半年向蚂蚁金服分别支付了 620 万元、1130 万元的信用分析费用。除芝麻信用分之外，趣店似乎不需要风控官。而其招股书也未列出其风控官，去年 10 月到任的首席风控官粘旻环则在上市前已离职。

罗敏说，支付宝上的借贷坏账率都比趣店高，“这说明我们自己的风控在起作用。”自己的风控，2017 年第二季度在递交招股书之前上线的风控系统，包括芝麻信用数据、用户社交网络上的活跃度、平均流动资产指数（由蚂蚁金服评估）、线上消费水平、信用还款指数（由蚂蚁金服评估）。

这套刚上线的风控系统，基本上交由第三方蚂蚁金服评估，导入的或将是阿里旗下的淘宝和微博数据。2. 高利贷和用户构成。利润率高达 53%，是不是高利贷？声称砍掉了校园贷，如何保障杜绝校园贷？根据招股书，趣店在 2014 年和 2015 年营业收入分别为 0.24 亿元、2.35 亿元，两年亏损额为 0.41 亿元和 2.33 亿元。

而 2016 年营收达 14.42 亿元，且实现盈利，净利润为 5.76 亿元。今年上半年，趣店收入 18.33 亿元，较同期的 3.72 亿元，增长 393%；净利润为 9.73 亿元，同期为 1.22 亿元，增长达 698%。2017 年上半年，趣店的净利润高达 53%。

用户方面，截至 2017 年二季度，趣店注册用户数接近 4800 万，平均月度活跃用户数达到 2800 多万人，2017 年第二季度实际交易用户数约 560 万人。趣店是在 2016 年砍掉校园贷的，但砍掉主营业务后，仅花了一年多时间，利润已经达到 53% ，如何做到？

罗敏称，趣店用的也是纯收入，利润率 50%，如果算总贷款额，利润率大概在 2%，跟京东差不多。趣店的收入来自现金贷的金融服务费和资金成本之间的利差，这部分占了 83.3%，以及少量来自商品销售分成。

利润高是因为现金贷的年利率高。对逾期的用户，趣分期说通过短信和电话提醒后， 超过 30 天以上就纳入损失。“你不还钱，就算了，当作福利送你了，” 罗敏说，“那些人不还钱，我们承受得起。”换句话说，从还得起的用户中获得的利润，远远大于还不起的用户损失。

在趣店招股书的风险提示中，2016 年 59.5% 的借贷交易中，年利率都超过了 36%。而 36% 的年利率是法定上限。今年 4 月，趣店调整了价格确保其年化利息不超过 36%，罗敏声称如果发现年利率 36% 以上，他将悬赏 100 万。

但实际上，趣店并非罗敏说的那么雷锋，欠了钱能讨回来还是要讨回来。在催收上，招股书披露，如果短信和自动打语音电话给借款人催款失败后，趣店催收人员会电话或上门催收。如果用户逾期 20 天以上，会主动向芝麻信用披露。

利润高的另一个原因是用户成本低。据新浪科技报道，趣店在和蚂蚁金服合作之前，每支出 1 元营销费，最高可以有 2 元营收；和蚂蚁金服合作后，公司营销效率迅速提升，营收数字最高达到约 15 元。

但搞营销效率换来的用户，如何把学生用户群体筛选出来？趣店说通过收货地址的方式。如果地址在学校或附近，一律拒绝。但商城收入仅占总收入很小的比例，而在收入占比超 80%以上的来分期现金贷上，并不需要地址。但据品玩的报道，趣店在去年只是砍掉了线下的校园贷地推，并没有数据表明其线上的学生用户也退出了。在砍掉校园借贷业务后，趣店仍保持用户增长，这其中包含的学生用户群体又有多少？

3. 商业模式。流量和风控完全依赖支付宝，如何支撑 100 多亿美元的市值？趣店在招股书中说，公司通过支付宝开放平台获得免费入口，获得用户的快速增长。而从 2016 年起获得的大部分活跃用户，均来自支付宝平台。

罗敏接在昨天受采访中也称，支付宝提供了 2/3 的用户来源。来分期的入口在支付宝首页的“更多”的“第三方提供服务”中，排在一起的还有滴滴、淘票票、优酷等。虽然在页面的最底端，但也成为了趣店最大的流量入口。

招股书说，2015 年 11 月后趣店大多数的活跃客户来自支付宝，业务的快速增长也因为支付宝。趣店 2015 年第四季度净亏损 1.03 亿，但到 2016 年第一季时，已经盈利 1932 万元。

可以说，这家互联网金融公司依靠着蚂蚁金服，为自己输送流量和建立风控体系，实现扭亏为盈，完成了上市需要的好故事讲述。罗敏称，趣店和蚂蚁金服的关系，相当于天猫和耐克的关系，都在一个竞争市场。但实际并非如此，蚂蚁金服作为趣店第五大股东，占了 12.8% 的股权，而且在支付宝上提供的第三方提供服务页面中，基本都是阿里投资入股的公司：淘票票、滴滴出行、ofo、优酷。

不仅如此，趣店把下一个潜在增长业务也放在了蚂蚁金服上。根据品玩报道，今年 3 月开始，趣店和蚂蚁金服借呗合作，向借呗平台上的用户提供借款，蚂蚁金服从中抽成。可以说，失去蚂蚁金服，趣店什么都没有。也正如此，在股票社区里，投资者看空情绪高涨。

对于趣店来说，这种模式可以持续多久？一个事实是，在流量上蚂蚁金服已经不再免费给趣店“续命”。根据此前协议，而蚂蚁金服的免费入口服务到今年 2 月截止，今年 8 月双方重新签订了合作协议，支付宝开始向趣店收费。如果趣店是一个成功的故事，这也意味着蚂蚁金融可以把这个模式复制下去。

而趣店的竞争对手，乐信（前身为分期乐）在去年砍掉校园贷业务后，围绕自建的商城主攻消费贷款和信用贷款，而在 2014 年上线的桔子理财，某种程度上也是资金渠道的多元布局，据称也计划赴美上市，但具体日期还未定。

根据网贷之家统计，目前整个现金贷行业的规模约在 6000 亿元到 10000 亿元。银行也在加入这个市场，工商银行、中国银行、兴业银行也在今年相继推出了“融e借”、“中银E贷”、“兴闪贷”等消费贷款产品，和互联网 P2P 不同的是，银行的要求设定的筛选条件更严格，比如用户的资产、信用记录、履约能力等综合信息预审批、预授信。

这些复杂的要求让用户流向了互联网 P2P 平台，这些用户多数月收入在 3000 元~8000 元之间，35 岁以下的蓝领阶层，这个群体需求旺盛。趣店和即将赴美上市的拍拍贷、信贷招股书中均表明，三家平台都在 2016 年推出现金贷后，实现盈利。

但事实是，目前现金贷行业还没有正式监管细则。根据网贷天眼统计，很多机构资质不健全，放款、催收程序不规范。也有不少年化利率 300%-500% 的高利贷平台。一旦用户逾期，容易演变成为暴力催收，出现校园贷的“裸贷”、跳楼等暴力事件。

2017 年 4 月，银监会出具的 429 多家现金贷企业名单，要求重点排查涉嫌恶意欺诈、发放高利贷和暴力催收等违法违规的平台，而趣店的“来分期”也在其中。