银财苏州：银行股受困业绩压力 低估值难言“见底”

银行股近期整体表现超出市场预期。Wind数据显示，沪深300指数近20日下跌6.66%，而申万二级行业指数的银行板块近20日下跌1.57%，明显优于沪深300指数。

分析人士指出，目前上证综指仍位于2000点上方，银行板块的支撑功不可没。但银行股的低估值尚难言“见底”，未来银行股走势取决于宏观经济回暖到何种程度。此外，银行净息差持续下行、资产质量风险等因素将在较大程度上制约银行股估值向上修复。

经济回暖成关键

分析人士指出，三季度经济数据显示出宏观经济企稳回升迹象，这是银行股近期走势较稳的重要因素。当前经济企稳回升的力度，尚没有对银行股估值向上修复形成强力支撑。

从10月经济数据看，投资、消费、外贸数据均好于市场预期。分析人士指出，银行业与宏观经济周期波动的关系最为密切，也最敏感。随着宏观经济回暖、实体经济复苏、企业融资需求增加，商业银行将最先受益，上市银行的表现应随之好转。“但目前我们尚不能确定，在增加的融资需求当中，到底有多少是真实的需求。”

中央财经大学中国银行业研究中心主任郭田勇表示，目前认为银行业见底回升为时尚早，银行业的不良贷款数据并未出现有效好转，同时净息差收窄对银行股业绩的影响还未完全释放。预计明年一季度，上市银行可能面临更大业绩压力。

净息差走势与资产质量问题，仍对股价上涨形成较大制约。多数银行业分析师认为，未来上市银行的净息差水平持续下降，是大概率事件。

综合国外利率市场化的经验来看，在利率市场化初期，息差的下降幅度较大。与此同时，在经济复苏过程中，上市银行的贷款客户结构或持续向低端客户倾斜，会加大对中小微企业客户、个人客户的信贷投放，结构调整后的资产质量可能存在较大风险。分析人士普遍认为，明年上市银行的不良贷款率、不良贷款余额等数据会温和上升。

湘财证券指出，银行业处于周期下行时期，未来基本面环比下滑，主要包括息差环比向下、资产质量风险释放、利率市场化延续、成本收入比上升。基本面的变化市场已经有预期，未来不确定的是利率市场化的进度。

东北证券认为，从四季度的情况看，银行股基本面依旧没有明显好转。在资产质量和盈利水平上依旧面临着较多的不利因素，这些不利因素市场已有预期，银行股目前的估值反映了较为悲观的情况，但在基本面没有明显好转的形势下，银行股缺乏上涨催化剂。

估值难言“见底”

分析人士认为，目前银行股的“最大利好”是估值水平很低。据Wind统计显示，目前A股前10家市盈率最低的上市公司中有8家是银行。其中，市盈率最低的兴业银行仅为4.02倍。民生证券银行业分析师李少君指出，静态看，我国上市银行2012年的市盈率估值还不到6倍，已经低于国际10倍左右的平均水平；但动态看，如果考虑未来不良贷款带来的损失和收入减缓因素，估值与国际相比可能仅仅是持平，抑或是略高。

据Wind统计，当前A股上市银行的市净率基本在1倍左右。其中，市净率最低的华夏银行只有约0.8倍，而市净率估值最高的工商银行也不过约1.25倍。

多位券商银行业分析师对中国证券报记者表示，未来银行股的走势仍难判断，难言银行股估值已经“见底”，但估值水平下行的空间也不大。未来银行股估值水平料将与国际银行股接轨，所以即使银行股估值水平向上修复，其幅度也不会太大。

据了解，目前发达经济体的银行股市净率估值普遍在1倍附近或以下，新兴市场经济体银行股市净率估值高于1倍，中国介于成熟市场和新兴市场之间。银行股市净率估值低于1倍的主要是欧洲和日本，在0.5倍附近。美国、香港等经济体银行股估值在1.2倍附近，而新兴市场经济体如印度、南非在1.8倍附近。

根据民生证券的测算，在较悲观情况下，未来银行股市净率估值的底部应为0.85倍。海通证券首席分析师戴志峰认为，在存量资金博弈背景下，银行股缺乏增量资金支持，所以银行股有估值修复但无趋势性机会。

该贴已经同步到 银财苏州的微博

资金流入银行股

分析人士指出，近期银行股表现强于大盘，汇金增持起了较大作用。中央汇金公司10月以来增持银行股的动作无疑是本轮银行股反弹乃至市场反弹的重要助力。10月11日，中央汇金公告增持四大行，动用资金约2亿元，此后四大行股价持续走高，形成了市场反弹的基础。从历史数据来看，2011年，汇金增持银行股后也带动市场反弹。

中央汇金公司董事长楼继伟日前表示，目前四大行股价没有真实反映实际经营业绩，汇金公司在二级市场进行自主增持，正是基于对四大行长期成长价值的信心。

分析人士表示，汇金公司增持四大行，并非追求利润，而是为了提振市场信心。通常情况下，汇金增持后股价会在相当长的时间内维持强势。

分析人士普遍认为，汇金增持不可能提升银行股价，最多只是止住跌势。长期来看，汇金增持四大行对于个股股价、整体大市的影响和作用将逐渐减弱。银河期货宏观经济分析师柳瑾认为，汇金增持四大行更多是为了稳定市场，未来银行股要取得长期收益，需要进行业务结构调整，将中间业务、表外业务等变成更重要的收入来源。

另据市场人士指出，在大市表现不好时，银行股的抗跌优势较为明显。在实体经济复苏形势仍不明朗的情况下，投资者配置银行股也是出于其安全边际较高的考虑。

统计数据显示，今年三季报QFII在金融服务行业的持股量高达38.16亿股股份，持股占比超过65%，明显高于其他行业持仓，这与此前外资投行唱空银行股的基调截然不同。

根据上交所公布的数据，11月以来，共有8家银行发生了10笔大宗交易业务，成交量总额达12787万股，成交金额44615万元。从折溢价情况分析，除民生银行出现平价交易外，其他个股均出现溢价交易。

Wind数据显示，就资金流向来看，最近20天内，16家上市银行的净流入资金达5.27亿元。其中，股价上涨天数最多的为农业银行，连续上涨8天，其最近20天内净流入资金达2.08亿元，成交额为26.97亿元。

上市银行股市融资压力或低于预期

年末次级债发行将超千亿元

□本报记者 王辉 上海报道

业内人士认为，投资者对于银行股估值水平和长期股价表现的担忧，除了宏观经济下行周期中可能逐步暴露的坏账风险外，还包括新监管要求下的再融资压力。但分析人士指出，当前多数上市银行已达到将于2013年1月1日实施的新监管标准要求，未来上市银行在A股市场的融资规模将显著低于市场预期。

年末或迎逾千亿元次级债发行

银监会6月发布了《商业银行资本管理办法（试行）》（下称《管理办法》），《管理办法》统筹借鉴了国际资本监管巴塞尔II和巴塞尔III协议的新框架，在广泛吸收业界、学术界和相关部门意见的基础上，建立了与国际新监管标准接轨、适度前瞻、符合我国银行业实际的资本监管制度。随着明年1月的实施，《管理办法》将对商业银行发行次级债提出更严格的资本监管要求。来自债券市场的最新情况显示，在这一新规正式实施前，多家上市银行已经启动或即将启动新一轮的次级债发行。

建设银行15日公告，该行将于11月20日发行两品种共计400亿元次级债，分别为50亿元10年期固息品种和350亿元15年期品种。同日，中国银行公告称，相关监管部门近日批准该行在银行间市场公开发行不超过230亿元次级债券，本期次级债券发行计划将在今年12月31日之前实施。而在此前一周，宁波银行发布公告表示，该行将在银行间债券市场公开发行不超过30亿元次级债。这是继2011年年末后，今年年末商业银行再次掀起一轮次级债发行大潮。Wind统计显示，2011年银行间市场共有27家银行进行了次级债融资，累计融资额达3132亿元，其中仅在当年11月、12月发行次级债的商业银行就达到13家。

统计显示，目前A股上市银行中，除建设银行、中国银行外，还有农业银行、招商银行、华夏银行和民生银行披露了次级债券发行计划。除民生未明确具体发行额度之外，农行、招行和华夏分别拟发行500亿元、230亿元和100亿元的次级债。根据债券市场一线交易员的预计，在年内剩下不到一个半月的时间里，债券市场将会迎来不低于1400亿元的商业银行次级债券发行。

A股融资需求低于预期

从长期来看，次级债对上市商业银行的核心资本补充会被逐年减计，但结合目前相关银行的资本充足率现状看，在年末本轮次级债发行大潮结束后，大多数上市银行在未来较长时间内不会面临新的资本补充压力。

《管理办法》规定，明年系统重要性银行和其他银行的资本充足率的监管标准分别为11.5%、10.5%，核心资本充足率分别为9.5%和8.5%。而银监会上周末公布的2012年三季度商业银行主要监管指标数据显示，所有商业银行资本充足指标体系中，资本充足率为13.03%，相比二季度末12.91%提升超过0.1个百分点；核心资本充足率为10.58%，相比二季度末也有提高。

上市公司三季报也示，截至今年三季度，系统重要性银行的核心资本充足率均已达到9.5%的标准。而在非系统重要性银行中，三季度核心资本充足率未达标的上市银行仅有三家，分别为华夏银行（8.4%）、兴业银行（8.3%）和光大银行（8.2%），与明年8.5%的要求也相距不远。

从A股市场再融资的角度来看，已经公布、但尚未获批的再融资方案暗示上市银行当前及未来较长时间内的再融资压力有限。据了解，截至目前，除今年交通银行已进行了定向增发外，招商银行已将该行350亿元“A+H”再融资方案有效期延长1年，兴业银行、平安银行有定向增发意向但并未进入到实施阶段，其他商业银行在A股市场融资的需求并不强烈。

另一方面，当前商业银行在补充和计算资本充足率方面迎来新的创新。银监会副主席周慕冰17日在国际金融论坛上表示，商业银行资本工具创新工作已取得阶段性成果。根据此前市场人士的普遍研究认为，即将到来的资本创新工具，将会从计量方式上“更省事”地提升资本充足率——改变计算方法后，原有资本充足率将会明显提升，而新的资本创新工具会开启新的融资渠道。

招商证券、中金公司等机构指出，随着国内商业银行资本监管新规将于明年1月开始实施，有关资本创新工具的细节也将有望于年内出台。创新资本工具细节出台后，上市银行从A股市场的融资依赖性有望大大减轻。

不确定性因素较多

本报记者 陈莹莹

券商对未来银行股估值能否“触底回升”，仍存在较大分歧，但它们普遍认为，银行板块在短期面临资产质量的不确定性，中长期面临利率市场化、净息差收窄的考验。

尚存一定机会

中投证券继续维持银行股“中性”投资评级。该机构认为，虽然对经济回升的持续性和明年经济增长预期存在较大分歧，但四季度经济企稳回升比较确定，将会为板块的表现提供比较好的基本面支撑，板块将呈现稳中有升的态势，有望获得绝对收益。

银河证券表示，三季报反映出银行具有较强盈利动能，银行板块具备业绩与估值优势，维持银行板块“谨慎推荐”评级。

华泰证券认为，银行板块的低估值和高盈利能力将使其获得绝对收益和防御性优势，银行股具有良好的安全边际和防御性。银行板块的估值已足够低，反映了息差收窄和资产质量恶化的预期。流动性逐渐宽松，宏观经济企稳回升，将有利于银行板块估值提升。个股方面，在经济增长中枢下移、金融改革深化和银行业转型背景下，可以关注有特色的中小银行。

湘财证券认为，市场对基本面的变化已经有预期，未来不确定的是利率市场化的进度。短期内考虑银行股股息率高、估值低，具备较好的防御价值，具有相对收益。因此维持银行业“增持”评级。

平安证券认为，尽管目前银行股估值处于历史性低位、安全边际较高，但缺乏推动估值持续提升的催化剂，维持银行业“推荐”评级，可关注南京银行、兴业银行、交通银行等。

不确定因素较多

申银万国认为，最近这一波银行股的上涨，主要来自于资金面、业绩预期、经济金融数据企稳预期等因素推动，从持续性、幅度来看超越了非银行板块。而站在当下望年关，大多数驱动要素都在往相反方向变化。随着年底资金面压力加大、资产质量问题继续暴露，年底之前，难以期待银行股的绝对收益。

而东方证券认为，银行股主要风险在于经济超预期下行可能导致资产质量加速恶化，利率市场化进一步加快导致存贷利差迅速收窄。

民生证券则认为，低估值是银行股亮点，但不足以构成买入理由，市场情景仍会左右估值走向。三季报后银行息差压力更大。

国都证券称，目前银行板块对应2013年的市盈率为5.22倍，估值仍处于底部，未来进一步估值修复还需来自经济复苏及基本面好于悲观预期的刺激。

东北证券认为，在大盘反弹的过程中，银行股较难获得相对收益。主要风险点在于宏观经济增速放缓、资产质量超预期恶化、存款保险制度、利率市场化等进程超预期。

高华证券则称，中国银行业估值下行空间较有限。对上市银行总体潜在不良贷款率（即公布数据加产能过剩行业的潜在不良贷款）的预测为4%至6%。估值重估将取决于政府是否推行提振消费的宏观政策、市场主导的房地产调控措施和财政改革。较看好资本充足率、贷款损失拨备较高、拨备前资产回报率较高和业务具差异化的银行。

中长期不必过于悲观

本报记者 曹淑彦

尽管银行股目前估值水平较低，但其股价依然难脱离低迷态势，考虑到经济转型、利率市场化等对银行股带来的负面影响，基金业内人士对其多持谨慎态度。

有基金经理直言，今年以来一直不看好银行股，目前仍不看好。“尽管银行股当前估值比较便宜，但在国家经济转型的背景下，银行业会受到一定冲击。只有经过转型‘阵痛’，银行股估值才能真正提升。目前银行股基本面未有改善迹象，因此仍然不看好。”

某基金策略分析师表示，对于银行股持中性态度。他指出，当前银行股具有盈利和相对估值双重保障，其流动性较好也可称为防御性品种，因此对于投资期较长且希望获得无风险利率水平的投资者而言，可以选择银行股。在市场表现方面，银行股价格反映了市场对利率市场化和经济增速下滑对银行所造成的负面影响。

该人士认为，目前情况来看，判断银行股未来走势需要观察两个因素：一是其估值水平是否能够维持稳定，二是股息率是否会提升。不过，长期来看，从银行股投资中获得相当于无风险利率水平的收益较为确定，而获取超额收益相对较难。

但也有基金对银行股较乐观。10月经济数据好于预期，但市场反应平淡。股市仍呈现窄幅震荡格局，需继续跟踪后期宏观经济数据和政策走向。该基金认为，中长期不必过于悲观，短期下跌为明年配置提供了机会。近期成长股剧烈调整，而权重板块中银行、地产表现相对稳健。在当前市场环境下，该基金在看好医药、白酒、家电等业绩稳定的公司同时，考虑增加银行、地产板块的配置。

从近期基金的行业配置来看，根据万博基金经理研究中心测算，上周基金平均增配强度较大的行业主要有农林牧渔、机械设备、金融保险等行业；减配了纺织服装、信息技术、传播文化业等行业。

不看好 不参与

本报记者 曹乘瑜

接受中国证券报记者采访的私募基金多对银行股下了“病危”通知，表明了不看好、不参与的态度。

以稳健出名的上海精熙投资相关人士表示，银行股的表现，反映了市场对银行呆坏账的预期，但这并不是首要原因。从利润来看，目前银行近九成利润收入靠存贷利息差。中国银行的存贷利息差达4个百分点，属全世界较高水平，行业盈利能力已经处于巅峰。该人士表示，内地银行应像汇丰等银行一样发展资产管理业务，降低息差在利润来源中的占比。

上海琪润投资相关人士表示，估值高低并不是判断一只股票价值的标准。从市值规模来看，16只银行股市值规模较高，想要行情有起色，需要有大量资金进入。由于各个价位都有套牢盘、解禁股，因此股价每上一个台阶，都有资金撤出。“即使银行股股价一下子拉升20%-30%，让人确认市场底部到了，也会有资金撤出。因为，底部到了，去炒中小盘股更容易。”

“未来，除非宏观经济改善，否则银行股可能会成为‘僵尸股’。”精熙投资相关人士表示。以上两位私募人士均认为，同为权重股，地产股的价值比银行股要大得多，因为地产行业仍然有利润空间，且地产股在股市中更有“一呼百应”的效果。