做市商既要提供流动性，又要给市场提供持续报价，可释放的流动性受限。从企业而言，股权分散、股票交易价格被低估是老股东不想转让的重要原因。

新三板做市系统日前上线。尽管市场交易不如预期，但亦难阻挡市场的热情。与A股市场一样，个人投资者买卖做市标的股是在券商营业部。

不同券商营业部为了招揽客户，或将在新三板做事交易系统中掀起新一轮佣金战。由于买卖差价不超过5%，做市商盈利主要来源于库存股的增值收益。但是因为不同券商估值、研究能力不甚相同，券商做市盈亏呈两极化发展。

与做市交易低迷不同，拟做市企业则通过协议转让积极为做市商储备库存股。部分个股近日交易活跃，股价甚至高于做市股。

除了协议转让外，定增入股也是主办券商选择的方式。据理财周报记者不完全统计，从5月开始，至少有29家挂牌公司发布了定增公告。

包括芯朋微、基康仪器等公司已经成为做市交易的标的股。而东方科技、同济医药、昂盛智能等公司也早已启动定增发行，但是遗憾无缘成为首批做市标的。

知情人士透露，后续做市标的公司会按照“成熟一家批一家”的流程走。

做市交易佣金高仍难逃赔本赚吆喝：新三板交易佣金的算法与A股市场实则并无异。中国结算网站公布的《全国中小企业股份转让系统挂牌公司收费标准》显示，二级市场税费收费项目包括股份过户费、转让经手费、结算费、印花税。

其中，中国结算向双边投资者均收取股份过户费0.025%。、向结算参与人收取结算费0.1%（暂免收取）；股转公司则向双边投资者均收取转让经手费0.5%。；出让方要向税务机关缴印花税1%。

理财周报记者从一家大型券商场外市场业务总部总经理处获悉，目前新三板交易佣金为万八至千三，招商证券（11.16, -0.08, -0.71%）则采用千分之一。

通过走访多家券商，记者发现该说法得到不少新三板人士的认同。

华南一家大型券商新三板负责人表示，“佣金肯定要比A股市场的要高，万八以上。”

北京一家大型券商新三板人士告诉记者，“我们收取千分之一点五，行业内基本为千分之三以内。”

广州一家小型券商新三板人士则表示，“据我了解，新三板不像A股市场打佣金战，行业佣金差不多，我们收千分之一，不能讨价还价。”

从券商创新业务——融资融券方面看，过去两融普遍佣金率为千分之一左右；现在各券商营业部基本有所下调，如中信证券（13.40, -0.23, -1.69%）可议价至万六；国泰君安为万八，视资产规模和交易活跃度可调整到万五；招商证券[微博]佣金一般为万八；申银万国[微博]、东方证券、海通证券（10.30, -0.07, -0.68%）则是在万三至万八之间设档。显然，新三板佣金率较融资融券要高。有市场人士认为，新三板大有可能成为券商新的利润增长点。

拟做市企业交易活跃：与做市交易低迷不同的是，协议转让的股票换手率却逐渐增高，部分挂牌公司协议转让换手率甚至超过了10%。

值得注意的是，包括先临三维、东电创新、科若思等挂牌公司都是拟做市企业，通过协议转让为做市商储备了库存股。

除此之外，包括九鼎投资、九恒星、点点客、万企达、阿姆斯、久日化学和佳先股份等多家拟做市企业近日都有成交记录。其中，九鼎投资成交额最大，其近两日成交额分别超过8000万和6000万，且交易比前段时间更显活跃，或是机构为做市交易抢筹。另外，九恒星、先临三维、东电创新等个股近日的交易也很活跃，甚至高于做市股。

据悉，东兴证券和东吴证券已经通过协议转让的方式分别拿到九鼎投资3.9万股、九恒星7000股。九鼎投资、九恒星也或将成为第二批做市挂牌公司。

由于券商做市系统流动性不足，对于机构投资者而言，想要拿大量的股票，除了协议转让外，还可以通过定增的方式进入。

据理财周报记者不完全统计，从5月开始，至少有29家挂牌公司发布了定增公告。其中包括芯朋微、基康仪器、联合永道等公司已经成为做市交易的标的股。而东方科技、同济医药、昂盛智能也早已启动定增发行，但遗憾无缘成为首批做市标的。

“时间准备是够的，是在审批流程上耽搁了，刚好差一点。”东方科技相关负责人略显遗憾。

“虽然提早发布了定增意愿，券商也来现场看过，但是券商也有自己的考虑，一直没谈成。”烽海科技相关负责人表示。

据知情人士透露，现在新三板拟做市意愿的企业很多，券商一方面是人手安排不过来，另一方面是做市资金有限，项目审核流程严格、时间长。

对于是否将有第二批做市标的集体上线，多位企业相关负责人对理财周报记者否认了存在批次的说法。

“第一批是因为需要很多做市企业，所以集中报了一批，就如同年初新三板集中挂牌。后续会按照‘成熟一家批一家’的流程走。”上述企业负责人解释道。

东方科技负责人向理财周报记者说道：“上周股转系统才开始将恢复协议转化为做市转让方式等业务办理常态化。我们已经将登记材料拿给股转公司了，预计这周能上。”

“股转公司对挂牌公司没什么要求，只要有两家做市商做市就行。”一家首批做市标的企业负责人直言，股转系统对企业持鼓励态度，所以限制不多。首批采取做市转让方式的43家挂牌公司中，有两家公司2013年度的净利润为负。

挂牌企业若要申请做市转让，就必须召开股东大会获决议通过，然后自己和做市券商分别向股转系统提交申请。此外，选择做市转让的公司还必须有2家以上做市商提供做市报价服务。

股转公司的数据显示，截至8月25日，已有66家主办券商获得做市业务备案，82家挂牌公司召开股东大会通过了采取做市转让方式的决议。可以预期的是，随着做市企业不断增多，协议转让以及企业定向增发的数量会大幅增加。

挂牌企业若要申请做市转让，就必须召开股东大会并获决议通过，然后自己和做市券商分别向股转系统提交申请。此外，选择做市转让的公司还必须有2家以上做市商提供做市报价服务。

理财周报记者获悉，拟做市企业首先会找自己主办券商负责做市，而另一家做市券商则是主办券商自己找搭档或者企业通过公告定增预案，吸引券商来关注。

券商做市盈亏两极化：8月25日，新三板做市系统正式上线。首批做市转让的挂牌公司共计43家，涉及做市商42家。

做市首周，43只做市股票全部有成交记录，且多数股票形成了连续的价格曲线。市场整体涨跌幅和振幅逐日收窄。从做市商报价表现来看，平均价差在4%左右。

但是随后首批43家做市公司成交量逐日减少，协议转让股票换手率显得更高。

“现在券商做市都不主动。即便是在可以赚钱的时候，大家都不敢卖。因为手里货太少，做市商受底仓限制不敢卖。”一位行业内人士指出。

“我们现在主要做的还是自己推荐挂牌做市公司的股票。与其他主办券商一起做市公司的票量不多，流动性保证不了。”一家华东中型券商做事业务部负责人向理财周报记者表示，做市商的库存股数量不是很多，做市商既要提供流动性，又要给市场提供持续报价，可释放的流动性受限。

“做市券商要去拿企业5%的股权，这对于一些企业来讲还是很紧张的。所以券商能拿到的一般为5%-10%。”上述业内人士坦言。

除了股权分散的风险外，股票交易价格被低估也是老股东不想转让的一个重要原因。

按照股转系统的要求，采用做市转让方式的股票至少需要2家做市商为其做市。

许多挂牌公司为了赶上第一批做市，尽力说服老股东协议转让部分股票给做市商。在老股东不愿意协议转让的情况下，许多券商则通过企业定向增发进入。

交易制度方面，股转系统明确要求做市商报价为买卖双向报价，报价价差不得超过5%；做市商报价（超过30%）或股票成交价格（超过20%）变动幅度较大的，相关做市商应当及时向全国股份转让系统报告；股票短期内大幅上涨（连续3个转让日累计涨幅超过50%）的，构成异常波动，相关挂牌公司应当发布异常波动公告。

“买卖差价不超过5%，对做市商而言根本赚不了太多钱。”一家大型券商做市业务负责人向理财周报记者坦言，库存股的增值收益是做市商盈利的重要来源，即做市商从挂牌公司拿来到卖出去的价格差。

譬如8月9日，四维传媒主办券商齐鲁证券联手东方证券、中信证券以8元/股的价格分别认购四维传媒定向增发100万股、300万股、50万股。截至9月4日，四维传媒收盘价为9.82元/股，齐鲁、东方、中信将分别盈利182万元、546万元、90万元。

做市股票价格的确定对券商估值判断、研究能力以及销售能力都是一种考验，并非所有做市商都能取得库存股的增值收益。

上海证券取得首批43家做市转让挂牌公司中的9家股票，居行业首位。但与之相反的现象是，其所取得的库存股票频繁出现亏损。

例如，8月中旬，上海证券以2.4元/股的价格受让万通新材股东290万老股，但是截至9月4日，万通新材收盘价1.85元/股，意味着上海证券库存股浮亏159.5万元；7月中旬，上海证券以3元/股的价格参与彩讯科技定增。与当前的价格相比，上海证券每股亏损1.15元，若200万股全由上海证券兜底，上海证券将亏损230万元。

“尽管中小券商做市业务颇为积极，但是其估值、研究能力还有待提高。大型券商相对谨慎，所以一个项目流程、时间走得都比较长。”上述业内人士分析称。

对此，多名新三板人士摇头。

“我们觉得即使收取千分之一点五，都养不活做市部门的同事，”上述广州小券商人士表示，“做市商手上只有3-4只票，每天围绕3-4只股票交易，并且拿到的库存股又很少，不过是区区10万股，如何赚钱？”

据了解，做市首日，大部分股票的买卖数量为1000股，为股转公司的最低交易要求。

上述广州券商人士向记者分析，挂牌企业不愿意卖掉过多股份，券商手上少量股份显得较为尴尬，交易量小，券商只能通过抬高佣金提高收入。

在他看来，做市制度的启动是喜闻乐见的事情，确实激活流动性，但是离“券商新的利润增长点”还差得很远。

一家有20年营业部历史的人士告诉理财周报记者，“我们的客户资源积淀深，但我们目前还没有接触到有意愿投资新三板的客户。”

“我们做过宣传，但新三板流动性太低，没有人愿意来玩。现在开新三板户的人很少，大部分都是券商自己在倒。”该营业部人士看了首周交易行情表示。

深圳一家中型营业部人士亦向记者反馈，“我们没有开新三板户的投资者，大户对新三板没有兴趣，不确定到底能不能赚钱，做其他投资比新三板更好。”

据股转公司公告，做市业务实施以来，新开通全国股转系统交易权限的合格投资者共计397户，其中机构投资者49户（含产品类投资者1户），自然人投资者348户。

据了解，一些券商采用让利投资者的方式来鼓励更多投资者参与新三板，如东方证券在拿到某新三板企业300万股后，会从中拿出20万股并以成本价转给营业部客户。

但一名场外市场部负责人对新三板市场仍感悲观，“市场还需要很长的一段时间培育，目前是赔本赚吆喝。”