在大盘蓝筹股轮番发力的带动下，近期股指持续大幅放量反弹，上周五沪深两市创出7000亿元的世界股市史上最大单日成交额，本周三沪深两市成交额再度突破9000亿元。与天量相对应的是，上证指数突破2800点关口。在宏观面较为疲弱的情况下，无风险利率下降、改革预期主导的风险偏好上升，引发了财富效应和场外资金加速进场的正反馈，这是股指反弹的主导因素。目前来看，股指反弹的逻辑依然成立。

宏观数据方面，在稳增长政策出台和货币信贷数据连续超预期回升的推动下，工业增速在二季度出现短暂反弹，但持续性较弱，随后再次陷入低迷，剔除8月的超预期低点，工业增速已经从6月的高点连降5个月，11月中采PMI继续走低，新订单、生产、库存等主要分项指数均环比回落，显示供需两端未出现好转迹象，预示着11月实体经济数据仍将延续疲弱。

与宏观数据整体疲弱并存的是，基建投资增速回升和房地产销售数据持续改善降低了经济运行的边际风险。10月以来，国家发改委批复的基建项目总投资规模已达万亿元，项目批复速度在明显加快，政府或有利用基建投资来对冲房地产投资下滑的意愿。虽然批复的项目中多以铁路项目为主，建设周期较长，对短期经济数据提振效果有限，但却可以起到稳定明年投资增速和改善市场预期的效果。房地产方面，在央行[微博]9.30新政和降息的刺激下，近两个月商品房销售回暖，11月30个大中城市商品房成交面积实现同比正增长。融360的调研数据显示，全国首套房贷款平均利率在6月达到峰值后，持续数月回落，11月降至年内新低，央行货币政策放松和房地产信贷政策调整已经传导到房贷利率的改善上，有助于房地产销售的持续恢复，并可能逐步传导至房地产新开工和投资上，从而降低经济数据失速的风险。

在11月21日央行宣布非对称降息后，市场并未出现以往利好兑现后高开低走甚至回调的行情，主要是由于以往央行降息常常在经济数据疲弱的时候，降息意味着向市场确认经济数据的利空，而本次降息前，央行和决策层频繁地出台定向宽松措施使市场对较差的经济数据已经形成预期，降息政策的宣布促使市场预期货币政策从定向宽松转向全面宽松，并确认了无风险利率下降的逻辑。另外，从以往央行降息、降准政策往往具有连续操作的特点来看，市场憧憬其他的的宽松政策出台。

按行情的主导因素来划分，本轮反弹行情可以分为两个阶段，第一阶段是7月底到8月初，第二阶段是9月至今。7月公布的二季度经济数据和货币信贷数据好于预期，宏观因素主导了第一波反弹行情，上证指数突破此前的窄幅波动区间，市场风格表现为大盘股领涨。8月公布的经济数据重回平淡，股指顺势调整，市场风格重回小盘股，第一波反弹结束。9月开始，经济数据继续疲弱，但在沪港通、央行频繁出台定向宽松政策、房地产信贷政策调整、国务院强调并出台降低社会融资成本措施等政策面因素轮番刺激下，股指再次大幅反弹。从领涨板块来看，9月至今，交通运输、建筑装饰、钢铁、公用事业等杠杆率和财务成本较高的板块领涨，说明市场的确在反映无风险利率和社会融资成本下降的预期。

改革措施的不断出台提升了市场风险偏好，引发场外资金加速进场，股市财富效应和场外资金加速进场形成正反馈，表现在A股新开户数持续回升、证券交易结算系统资金持续净流入和融资规模显著上升上，市场融资规模从7月的4000亿元上升至目前的8500亿元左右，而具有杠杆效应的融资资金规模大幅增加也反映了市场风险偏好的提升。

总的来说，疲弱的经济数据显然不构成股指行情的主导因素，宽松货币政策环境下，无风险利率下降和改革预期促发的风险偏好上升共同推动股指反弹，财富效应和场外资金加速进场形成正反馈，股指反弹的逻辑依然存在。

在大盘蓝筹股轮番发力的带动下，近期股指持续大幅放量反弹，上周五沪深两市创出7000亿元的世界股市史上最大单日成交额，本周三沪深两市成交额再度突破9000亿元。与天量相对应的是，上证指数突破2800点关口。在宏观面较为疲弱的情况下，无风险利率下降、改革预期主导的风险偏好上升，引发了财富效应和场外资金加速进场的正反馈，这是股指反弹的主导因素。目前来看，股指反弹的逻辑依然成立。

宏观数据方面，在稳增长政策出台和货币信贷数据连续超预期回升的推动下，工业增速在二季度出现短暂反弹，但持续性较弱，随后再次陷入低迷，剔除8月的超预期低点，工业增速已经从6月的高点连降5个月，11月中采PMI继续走低，新订单、生产、库存等主要分项指数均环比回落，显示供需两端未出现好转迹象，预示着11月实体经济数据仍将延续疲弱。

与宏观数据整体疲弱并存的是，基建投资增速回升和房地产销售数据持续改善降低了经济运行的边际风险。10月以来，国家发改委批复的基建项目总投资规模已达万亿元，项目批复速度在明显加快，政府或有利用基建投资来对冲房地产投资下滑的意愿。虽然批复的项目中多以铁路项目为主，建设周期较长，对短期经济数据提振效果有限，但却可以起到稳定明年投资增速和改善市场预期的效果。房地产方面，在央行[微博]9.30新政和降息的刺激下，近两个月商品房销售回暖，11月30个大中城市商品房成交面积实现同比正增长。融360的调研数据显示，全国首套房贷款平均利率在6月达到峰值后，持续数月回落，11月降至年内新低，央行货币政策放松和房地产信贷政策调整已经传导到房贷利率的改善上，有助于房地产销售的持续恢复，并可能逐步传导至房地产新开工和投资上，从而降低经济数据失速的风险。

在11月21日央行宣布非对称降息后，市场并未出现以往利好兑现后高开低走甚至回调的行情，主要是由于以往央行降息常常在经济数据疲弱的时候，降息意味着向市场确认经济数据的利空，而本次降息前，央行和决策层频繁地出台定向宽松措施使市场对较差的经济数据已经形成预期，降息政策的宣布促使市场预期货币政策从定向宽松转向全面宽松，并确认了无风险利率下降的逻辑。另外，从以往央行降息、降准政策往往具有连续操作的特点来看，市场憧憬其他的的宽松政策出台。

按行情的主导因素来划分，本轮反弹行情可以分为两个阶段，第一阶段是7月底到8月初，第二阶段是9月至今。7月公布的二季度经济数据和货币信贷数据好于预期，宏观因素主导了第一波反弹行情，上证指数突破此前的窄幅波动区间，市场风格表现为大盘股领涨。8月公布的经济数据重回平淡，股指顺势调整，市场风格重回小盘股，第一波反弹结束。9月开始，经济数据继续疲弱，但在沪港通、央行频繁出台定向宽松政策、房地产信贷政策调整、国务院强调并出台降低社会融资成本措施等政策面因素轮番刺激下，股指再次大幅反弹。从领涨板块来看，9月至今，交通运输、建筑装饰、钢铁、公用事业等杠杆率和财务成本较高的板块领涨，说明市场的确在反映无风险利率和社会融资成本下降的预期。

改革措施的不断出台提升了市场风险偏好，引发场外资金加速进场，股市财富效应和场外资金加速进场形成正反馈，表现在A股新开户数持续回升、证券交易结算系统资金持续净流入和融资规模显著上升上，市场融资规模从7月的4000亿元上升至目前的8500亿元左右，而具有杠杆效应的融资资金规模大幅增加也反映了市场风险偏好的提升。

总的来说，疲弱的经济数据显然不构成股指行情的主导因素，宽松货币政策环境下，无风险利率下降和改革预期促发的风险偏好上升共同推动股指反弹，财富效应和场外资金加速进场形成正反馈，股指反弹的逻辑依然存在。