随着特朗普医改法案遇阻引发避险投资潮涌，黄金再度成为全球金融市场的宠儿。截至3月29日18时30分，COMEX黄金期货3个月合约报价徘徊在1252.1美元/盎司，隔夜盘中一度触及1261美元/盎司，创下过去4周以来的最高值。值得注意的是，随着金价持续反弹，多空博弈也在悄然升温。

美国商品期货交易委员会（CFTC）数据显示，3月21日当周金价上涨3%期间，对冲基金和投机者持有的黄金多头合约增长17687份，但黄金空头合约也逆势增加1551份。“这相当罕见，通常金价单周涨幅只要超过2%，黄金多头头寸会大幅增加，空头合约则相应骤降。”盛宝银行（Saxo Bank）大宗商品策略主管Ole Hansen称。

在他看来，这意味着多空双方暗战激烈。若特朗普前述经济政策未能顺利实施，避险投资持续升温将进一步助推美元走低金价飙涨；反之，美元重回涨势，金价顺势回落。“高盛、摩根大通等投行依然押注税改法案不会遇到很大阻力。所以任何一次金价反弹，都成为他们以及追随者（包括不少大型对冲基金）逢高沽空的机会。”道明证券大宗商品策略主管Bart Melek分析。不过，在当前特朗普经济政策实施力度备受市场质疑的情况下，这无疑是一次豪赌。

对冲基金双面下注：在Ole Hansen看来，上周对冲基金和投机资金之所以大幅增加黄金多头合约，主要是对冲美元贬值风险。“当前对冲基金力挺金价持续上涨的意愿并不高。”他分析说，在过去四周金价企稳反弹期间，对冲基金增持黄金多头头寸的幅度相当缓慢，前两周主要以空头回补为主，直到3月美联储释放鸽派加息信号以及特朗普医改法案遇阻后，对冲基金才有明显的增持黄金多头头寸动作。但当前对冲基金持有的黄金净多头头寸，相比去年7月金价触及近年高点1377美元/盎司期间低了80%，表明对冲基金不愿投入更多资金买涨金价。

Bart Melek解释说，他们在等待特朗普税改立法政策能否顺利实施的新动向。麦格里研究（Macquarie Research）近日也发布报告称，通过对数百家对冲基金调研，发现近期这些投资机构更关注未来美国财政刺激政策对通胀预期的影响，不再盯住美联储鹰派加息步伐。

这家机构给出了三种影响金价走势的情景假设：一是若全球经济经历新一轮通货膨胀，工业大宗商品和周期性股票将受益，而黄金和国债会走软。不过这个情景发生的可能率只有20%；二是全球经济出现滞胀，即经济增速放缓但通胀水准抬高，金价与房地产将成为受益者，股市遭遇大跌，这个情景发生几率为30%；三是全球商品价格上涨速度放缓，引发通胀预期持续降温，黄金将成为最大赢家，这个情景将有50%发生几率。

考虑到未来金价有80%几率成为通胀压力降温的受益者，包括阿波罗、邓普顿投资等大型宏观经济型对冲基金近期也在加仓黄金，但多位对冲基金经理透露，这些机构的加仓幅度并不高。具体而言，这些对冲基金更倾向于建立看涨金价的套期保值头寸，即增加看涨黄金头寸同时，也买入相等金额的黄金看跌头寸（执行价格在1300美元附近）。

CFTC最新数据显示，3月21日当周COMEX黄金期货市场套期保值合约上涨至64500份，持仓占比达到14.4%，创下1月21日以来的最高值。“这些大型对冲基金宁愿选择双面下注套期保值，也不愿单边看涨金价。”他直言。究其原因，是他们一面押注通胀压力缓解有助于金价上涨，一面又忌惮美联储鹰派加息步伐令金价重回跌势。

黄金贸易商逢高沽空潮起：正是黄金多头的立场不坚定，令不少投行敢于逆势押注金价下跌套利。法兴银行金属研究部门主管Robin Bhar向21世纪经济报道记者表示，鉴于美联储未来货币政策依然有较大几率转向鹰派加息步伐，黄金依然面临中长期下跌压力。他甚至认为今年底全球金价可能跌至1180美元/盎司，明年底进一步下滑至1100美元/盎司。

“目前，唯一能力挺金价的因素，主要是金价与其他金融投资品种的低相关性，令不少大型投资机构愿意配置一部分黄金对冲黑天鹅事件风险。”他进一步分析说。这类黄金配置比例通常不会很高，欧洲不少投资机构的黄金持仓（包括黄金ETF与黄金开采类股票等）不会超过5%。

21世纪经济报道记者多方了解到，鉴于法国大选可能出现黑天鹅事件，加之欧洲延续负利率政策，不少欧洲大型资产管理机构的黄金持仓已经饱和，难以进一步加仓黄金。这无疑预示未来流入黄金市场的避险资金相当有限。

“这也让不少对冲基金重新审视黄金的上涨幅度。”一位美国对冲基金经理直言，从3月21日当周起，一些对冲基金就开始在金价1240美元上方，借助杠杆投资加仓黄金空头头寸“针锋相对”。

他透露，尽管这些沽空者当前投资浮亏约在3%-5%之间，但他们似乎信心满满，因为他们发现在这波金价反弹浪潮里，黄金贸易商也在扮演“胜利逃亡者”的角色。最近一两周，越来越多黄金贸易商纷纷加入沽空金价的阵营。

CFTC数据显示，截至3月21日当周，黄金开采贸易商当周共增加11126份黄金净空头合约，较前一周骤增12%。

“以往，黄金贸易商一直是力挺金价的关键力量，一旦他们开始抛售黄金获利，表明他们也不看好未来金价走势。”上述美国对冲基金经理分析说。这背后，是不少黄金贸易商发现远东地区黄金销售溢价率不断走低，预示黄金实物需求再度转向低迷，赶紧趁着金价上涨期间抛售黄金落袋为安。