这是继2014年九鼎之后，读懂新三板研究员在新三板看到的最“激进”的融资动作。不久前，皖江金租发布40亿元融资计划，距离公司上一次完成19.52亿元的融资，时间不过半年。如果此次融资完成，皖江金租估值将高达109.5亿元，成为新三板上唯一一家估值过百亿的金融租赁公司。背靠海航这艘资本航母，皖江金租却短时间内，在新三板连续两次进行大额融资。公司这样做的背后，究竟有何意图？

一、半年时间内连续两次融资，要融资60亿：5月22日，皖江金租发布一则融资方案，拟以不高于1.5元/股的价格，发行不超过27亿股，募集资金总额不超过40亿元。

值得一提的是，皖江金租此次公布的40亿元融资计划，是2017年以来新三板最大规模的融资方案。本次融资完成后，皖江金租的估值将高达109.5亿元，成为新三板上唯一一家估值过亿的金融租赁公司。此外，假使融资完成，公司的注册资本将从30亿元增加至46亿元，注册资本规模也将跻身全国金融租赁公司的前20之列。

而值得一提的是，这并不是皖江金租在新三板的第一次融资，公司的上一轮融资是在半年前。2016年12月21日，皖江金租宣布完成一笔19.52亿元的融资，包括渤海租赁、瑞华资本等9家机构投资者参与认购。融资完成后，公司估值为56.12亿元。也就是说，在间隔不超过半年的时间内，皖江金租要先后两次进行大额融资，融资金额将近60亿。

同样在半年内连续大额融资，同样依靠融资推动估值上升，同样属于类金融公司。这样的剧情，读懂新三板研究员在2014年看过。2014年4月24日，九鼎集团完成一笔35.68亿元的融资，估值111.62亿元；2014年8月7日，九鼎集团再次成功融资22.5亿元，估值159.69亿元。换句话说，不到半年，依靠58.18亿元的融资，九鼎集团的估值由76.25亿元提升至159.69亿元。

后面的故事，大家都知道。融资完成后，九鼎集团逐渐发展成为中国为数不多的几大金控集团之一，市值更是突破千亿。但和九鼎不一样的是，皖江金租背靠海航这艘资本航母，融资似乎并不存在太大问题。但它为什么要采用如此“激进”的融资策略呢？

对此，公司的解释是，随着公司业务规模的不断扩大，截止2017年1季度末，公司资本充足率为16.69%，比2016年年末下降了3.41%，并有进一步向下的趋势。为保证未来的经营发展，公司需募集资金补充资本金。

但是，事实真的如此么？从行业整体情况来看，截至2016年三季度末，金融租赁行业的资本充足率12.91%。2014年以来，尽管皖江金租的资本充足率略有下降，但仍然远远高于行业平均水平，以及银监会所要求的资本充足率9.7%以上。作为一个资金密集型行业，皖江金租急切渴望融资的背后，是中国信贷货币宽松周期已至尾部，皖江金租的原有业务模式正面临着前所未有的危机。

二、信贷紧缩，皖江金租盯上了股权融资：皖江金租是专业从事融资租赁业务的金融租赁公司，目前的业务模式主要为售后回租融资租赁和直接融资租赁。直接租赁是指，由公司根据客户资产购置计划，由公司采购资产并租于客户使用，租赁期满，客户支付名义价格，资产归客户所有。

售后回租则是，由公司购买客户自有资产，并回租于客户使用。租赁期满，客户支付名义价格，资产归还客户所有。具体来说就是，融资不融物，标的物纯属道具。一般流程是这样的：卖家将资产出售后，再向买家租用该资产（即“回租”）。卖家成为承租人，买家成为出租人。与典当、股票质押式回购颇有异曲同工之处。

尽管售后回租融资租赁和直接融资租赁都是皖江金租的主要业务模式，但从业务比例而言，售后回租业务收入占皖江金租的业务量收入，远远高于直接融资租赁。2015年，公司售后回租业务收入占总营业收入的93.7%。到了2016年，这一比例上升到了96.8%。

据读懂新三板研究员了解，目前市面上90%的融资租赁公司都在做此类业务。相比于直接租赁，售后回租的优点在于，它使设备制造企业或资产所有人（承租人），在保留资产使用权的前提下获得所需的资金，同时又为出租人提供有利可图的机会。事实上，在实践中，融资租赁机构也变相成为了放贷机构。一位融资租赁业内人士表示，售后回租业务实际上是一种类信贷类业务。

对于这样的公司来说，信贷的宽紧直接影响公司的发展，皖江金租更是深谙其道。从某种程度上说，晥江金租的发展战略是建立在的信贷周期的变化之上，而且判断极为精准。读懂新三板研究中心数据显示，2014年、2015年、2016年，皖江金租的营业收入分别为12.45亿元、17.03亿元和24.9亿元，同比增长58.22%、36.82%和46.51%；净利润分别为3.47亿元、3.91亿元和5.06亿元，同比增长8.43%、12.53%和29.48%。

同样伴随业绩快速增长的是，皖江金租面临的负债。2014年、2015年、2016年，公司的银行借款分别为115.52亿元、184.5亿元和251.64亿元，同比增长72.78%、59.71%和36.39%。截至2016年末，皖江金租的短期借款为210.56亿元，长期借款为41.08亿元。值得一提的是，在此期间内，央行连续六次进行降息、降准。结果是，2014年以来，银行6个月内和6个月至1年的短期贷款利率由5.60%下降至4.35%。

这一点从皖江金租上也可见一斑。2014年、2015年、2016年，皖江金租的利息支出分别是5.88亿元、8.91亿元和11.92亿元。由此计算，2014年-2016年皖江金租的每年平均利率连年下降，分别为5.09%、4.83%和4.74%。在这样的背景下，皖江金租依靠58.86亿元的净资产，撬动了251.64亿元的资金，实现了快速发展。

然而，这一情况在2016年下半年发生了变化。随着金融去杠杆化，央行开始收紧逐渐货币政策。在2016年年报中，皖江金租表示，“从2016年下半年开始，银行间市场资金趋于紧张，不排除2017年有加息的空间。”2016年下半年，皖江金租先后发行了两次金融债券，债券期限均为三年期，票面利率分别为4.5%、4.2%。2017年3月，皖江金租再次发行了14亿元的三年期债券，而这次的票面利率增加至5.49%。

其实，皖江金租似乎也早已感觉到了信贷紧缩周期的到来。2016年半年报显示，截至2016年6月，皖江金租的银行借款为265.57 亿元，较2015年末增幅达43.94%。而2016年末，公司的银行借款仅为251.64亿元。也就是说，2016年下半年，皖江金租不仅没有新增银行借款，反而还减少了借款13.93亿元。于是，皖江金租将目光盯上了股权融资。半年内，连续抛出两次巨额融资，皖江金租的决心可见一斑。

三、不惜自降身价，60亿融资只是开始？皖江金租在资本市场如鱼得水，海航似乎功不可没。截止2016年末，渤海租赁的全资子公司天津渤海持有皖江金租24.68亿股，占比53.65%，而海航集团的全资子公司海航资本持有渤海租赁44.32%的股权。

先发优势在金融行业极其明显，深谙资本市场之道的海航自然明白这一点。在海航的掌舵下，皖江金租在资本市场的调整可谓雷厉风行，调整主要有两点：一、通过发行中长期债券，以较低的成本快速锁定中长期资金；二、在资本市场进行股权融资。2016年下半年以来，皖江金租共发行三次金融债券，累计募集资金30亿元，债券期限均为三年期。

相比于债权融资，股权融资中，皖江金租的定增价格是比较低的。根据发行情况报告书显示，皖江金租的最终定增价格为1.22元/股。而2016年半年报显示，截止到2016年6月，皖江金租的每股净资产为1.22元/股。也就是说，本次融资估值的市净率仅为1。

反观新三板其他融资租赁公司，采用做市转让的融信租赁和福能租赁的市净率，分别是3.85倍和1.61倍。从净资产收益率来看，皖江金租的效益也是毫不逊色。2016年，皖江金租的净资产收益率为13.33%，远远高于中国康富的10.81%和融信租赁的5.34%。

2 当然，以这样的价格连续进行大额融资，极易造成原有股东股权稀释。因此，在第一轮融资中，皖江金租的大股东天津渤海就斥资9.98亿元参与其中。而在本次融资完成不久后，作为公司发起人之一的美的集团，就以1.19元/股的价格，向芜湖市建设投资有限公司转让了其持有的7.83%股权，彻底退出了皖江金租的股东行列。

在本次融资中，美的集团的持股比例从12%被稀释至7.83%。显然，皖江金租已经开始了它的“征程”。2016年年报中，皖江金租表示，未来五年，公司将致力于成为中国最具价值的租赁公司。为实现这一目标，公司将力争到2020年，公司租赁资产规模突破1000 亿元。在这样的计划面前，皖江金租连续两次共计近60亿元的融资，恐怕只是一个开始。