昨晚，证监会一下子公布 9 份文件，受到广泛关注的 CDR 管理规则正式出台。CDR 一直被视为是吸引百度、阿里、腾讯、京东等新经济公司在 A 股上市的利器，这次公布的规则不但允许同股不同权、红筹架构公司上市，在 4 种上市门槛中有 3 种不设盈利／营收标准，革新力度空前。A 股发行机制进入常规 IPO 与试点 CDR 并行的双轨制时代。

文件首先划定了适用 CDR 发行与管理办法的试点公司。试点公司的第一个限制是行业：符合国家战略、掌握核心技术、市场认可度高，属于互联网、大数据、云计算、人工智能、软件和集成电路、高端装备制造、生物医药等产业，且证监会将设立咨询委员会办公室，审核相关公司资质。

其次，符合行业要求的公司，还需要符合相应的上市门槛。对于已经在海外上市的公司，需要市值在 2000 亿人民币以上。

对于未上市公司，需要符合三个条件中的一个：

最近一年营收至少 30 亿、估值 200 亿人民币，估值不只是投资方给出的数字，需结合收益法、成本法、市场乘数法等方法综合判定；

最近一年，研发人员占比超过 30%，已取得与主营业务相关的发明专利 100 项以上，主要产品市场占有率排名前三等；

对国家创新驱动发展战略有重要意义，即使不符合任何量化指标，通过审核也能上市。

因为行业特性，生物科技公司在发展期不太可能产生营收。此前，港股放开港股允许未形成营收的生物科技公司上市，国内的尚未有产品面市的 CRO 公司歌礼生物已经递交招股书。长此以往，A 股会在争夺生物科技公司方面处于下风。本次提出的研发力度就为此设计，是对 A 股上市发行机制的重大补充。

再次，在 A 股发行 CDR 募资，股份来源须是新股份，但 CDR 不可与正股转换。而国际市场上存托凭证产品基本都可转换。例如优衣库已经在东京交易所上市，后来在港股发行 HDR，如果香港投资者很看好优衣库的前景，不断买入，那么 HDR 数量就不够，这时券商就可以将优衣库在东京流通的普通股转换为香港投资者可购买的 HDR。

这时，如果东京市场上优衣库的股价更加便宜，参与转换过程的券商就可以以较低的价格在东京收购普通股，然后再以较高的价格在香港出售 HDR。但本次 CDR 是不能与正股转换的，这应该是考虑到外汇流出的压力。由于 CDR 不能与正股相互转换，那么公司大股东也就无法将老股转换成 CDR，因而也就无法在 A 股市场上减持套现，也就必须通过发行新股来发行 CDR。

此前市场担心，腾讯、阿里、百度、京东、网易等大市值公司发行 CDR 募资，所需要的数千亿资金，会对 A 股资金造成较大压力。本次 CDR 管理规则以及相配套的战略配售基金巧妙解决了这个疑虑。

昨日，6 支以 CDR 为投资方向的基金获得证监会批复，规模约为 3000 亿元。这种 CDR 战略配售基金，其实是“增量资金”，且封闭期为 3 年。这意味着当中一大部分暂时无法在市场上流通，可减少市场证券供给，降低对资金量的冲击。近期也有传言认为战略配售基金可能会获得一定折价。但《证券发行承销与管理办法》并没有规定战略配售的价格限制，目前传言尚不能证实。

总之，CDR 发行与管理办法的出台，是 CDR 的一小步，A 股的一大步。今年以来，从富士康、药明康德、宁德时代快速过会，到 CDR 试点企业，A 股发行制度开始常规 IPO 上市与试点 CDR 同步进行，改革力度空前。今年 A 股规则的变化幅度很可能还将超过外界预期。

昨晚，证监会一下子公布 9 份文件，受到广泛关注的 CDR 管理规则正式出台。CDR 一直被视为是吸引百度、阿里、腾讯、京东等新经济公司在 A 股上市的利器，这次公布的规则不但允许同股不同权、红筹架构公司上市，在 4 种上市门槛中有 3 种不设盈利／营收标准，革新力度空前。A 股发行机制进入常规 IPO 与试点 CDR 并行的双轨制时代。

文件首先划定了适用 CDR 发行与管理办法的试点公司。试点公司的第一个限制是行业：符合国家战略、掌握核心技术、市场认可度高，属于互联网、大数据、云计算、人工智能、软件和集成电路、高端装备制造、生物医药等产业，且证监会将设立咨询委员会办公室，审核相关公司资质。

其次，符合行业要求的公司，还需要符合相应的上市门槛。对于已经在海外上市的公司，需要市值在 2000 亿人民币以上。

对于未上市公司，需要符合三个条件中的一个：

最近一年营收至少 30 亿、估值 200 亿人民币，估值不只是投资方给出的数字，需结合收益法、成本法、市场乘数法等方法综合判定；

最近一年，研发人员占比超过 30%，已取得与主营业务相关的发明专利 100 项以上，主要产品市场占有率排名前三等；

对国家创新驱动发展战略有重要意义，即使不符合任何量化指标，通过审核也能上市。

因为行业特性，生物科技公司在发展期不太可能产生营收。此前，港股放开港股允许未形成营收的生物科技公司上市，国内的尚未有产品面市的 CRO 公司歌礼生物已经递交招股书。长此以往，A 股会在争夺生物科技公司方面处于下风。本次提出的研发力度就为此设计，是对 A 股上市发行机制的重大补充。

再次，在 A 股发行 CDR 募资，股份来源须是新股份，但 CDR 不可与正股转换。而国际市场上存托凭证产品基本都可转换。例如优衣库已经在东京交易所上市，后来在港股发行 HDR，如果香港投资者很看好优衣库的前景，不断买入，那么 HDR 数量就不够，这时券商就可以将优衣库在东京流通的普通股转换为香港投资者可购买的 HDR。

这时，如果东京市场上优衣库的股价更加便宜，参与转换过程的券商就可以以较低的价格在东京收购普通股，然后再以较高的价格在香港出售 HDR。但本次 CDR 是不能与正股转换的，这应该是考虑到外汇流出的压力。由于 CDR 不能与正股相互转换，那么公司大股东也就无法将老股转换成 CDR，因而也就无法在 A 股市场上减持套现，也就必须通过发行新股来发行 CDR。

此前市场担心，腾讯、阿里、百度、京东、网易等大市值公司发行 CDR 募资，所需要的数千亿资金，会对 A 股资金造成较大压力。本次 CDR 管理规则以及相配套的战略配售基金巧妙解决了这个疑虑。

昨日，6 支以 CDR 为投资方向的基金获得证监会批复，规模约为 3000 亿元。这种 CDR 战略配售基金，其实是“增量资金”，且封闭期为 3 年。这意味着当中一大部分暂时无法在市场上流通，可减少市场证券供给，降低对资金量的冲击。近期也有传言认为战略配售基金可能会获得一定折价。但《证券发行承销与管理办法》并没有规定战略配售的价格限制，目前传言尚不能证实。

总之，CDR 发行与管理办法的出台，是 CDR 的一小步，A 股的一大步。今年以来，从富士康、药明康德、宁德时代快速过会，到 CDR 试点企业，A 股发行制度开始常规 IPO 上市与试点 CDR 同步进行，改革力度空前。今年 A 股规则的变化幅度很可能还将超过外界预期。