推演人民币贬值：降息降准或接踵而来对股市影响几何？

股民日记

人民币兑美元汇率从2014年9月底走到了阶段性高点6.1左右后，开始了一路贬值的趋势，截止到1月26日，已经贬至6.2542的水平。人民币实际升值：但需要注意的是，这里所说的人民币贬值是针对美元汇率，而当前在全球宏观中美国经济可以说是一枝独秀，代表美国汇率水平的美元指数已经从2014年年初80左右的低点升值到如今的95以上；而在美元如此强势的条件下，人民币兑美元仅仅是小幅贬值，所以如果以一揽子货币进行观察分析的话，人民币总体上还是升值的，并且升值压力依然存在。在过去的1年中，人民币兑欧元、英镑、日元、加元等国际主要货币都有一定幅度的升值。

人民币兑其他货币的升值主要得益于国际货币环境的整体宽松。上周四晚欧央行[微博]宣布启动欧元区版的QE计划，规模和时间幅度都强于早前的市场预期，结构和规模上也优于市场预期。具体安排为自3月起每月购买600亿欧元公共及私营部门债券直至2016年9月底，共计1.14万亿欧元。而此前市场一致预期购债规模为5000-10000亿欧元，这意味着欧央行资产负债表将由当前的2.1万亿欧元规模扩张至3.2万亿欧元，高于2012年6月的高点3.1万亿欧元。除购债计划外，欧央行也将之前进行的TLTRO计划的利率改为主要再融资利率MRO，而非此前的MRO+10bp，起到了结构降息的效果。此外，在一周之内，印度、埃及、秘鲁、丹麦、土耳其、加拿大央行相继宣布降息，其中丹麦央行一周内两度降息，英国央行也一致否决了加息方案，纪要同时暗示年内无望加息。

全球流动性普遍宽松，给了美元和人民币共同升值的压力，而升值的过程反过来又会对实体经济，尤其是出口造成一定的影响。因此，我猜测美联储计划于年内开始首次加息的时间和步伐都可能会受到一定影响，先前一致预期从6月份开始的加息很有可能会推迟到3季度开始。但从近期的环境来看，很难看到人民币兑美元会逆转贬值的趋势，美国经济和美元指数的继续走强是较为确定的趋势，中国很难跟随美国继续收紧货币政策。一段时间内人民币兑美元贬值的压力继续存在，但贬值的空间有限。如果从过去两年的经验来看，人民币兑美元汇率始终处于6.0至6.3的区间之内，所以如果汇率贬值的幅度超出这个区间，央行很有可能将入场干预来保持币值。

中国将施行宽松货币政策：对应于国内的货币政策环境，我认为2015年在全球流动性普遍宽松，大宗商品价格低迷的环境下，央行有可能将实行较为宽松的货币政策。对于这一基本判断，主要由几大理由给予支持。

首先，房地产下滑已经成为经济增长的较大拖累。自2014年起，房屋开工面积和销售面积的同比涨幅已下滑至负值区间，地产投资增速也大幅下滑。由于人口拐点已至，以及政府严防金融风险泡沫的措施，很难再将地产作为今后拉动经济增长的主要支柱。2014年全年GDP增长率为7.4%，这已创下自1991年以来的最低值。虽然通过改革和进一步的结构调整使得经济增长的质量有所提高，未来经济增速还将进一步下降，但对于就业以及经济稳定的考虑，未来经济增速的下滑肯定会有所控制，这需要政策上对于经济内生动力不足的局面有所对冲。

其次，积极财政政策的力度有限。在12月中央经济工作会议中，决策层提出了积极财政政策和松紧适度货币政策的组合，可以预见2015年的财政政策环境是较为宽松的。但同时我们也要意识到财政政策的力度是有限的，因为财政支出既要受到财政收入的约束，也要受到财政预算赤字的制约。过去4年的财政预算赤字率都在2.0%左右，乐观的预期今年财政赤字率达到2.5%的水平，也仅仅是带来6-7千亿的财政支出，力度有限。如果回顾2014年全年的财政支出情况，会发现在2季度，尤其是4、5两个月的财政支出同比增速大幅上涨，连续两个月增速超过25%，这也带来了2季度当季GDP的短暂企稳，达到了7.5%的增长率；但财政支出规模毕竟有限，下半年的支出增速大幅下滑，也拖累了经济增速。

最后，结构性货币政策的效果有限。2014年以来央行开发了许多创新性的结构化货币政策，包括MLF、SLF、SLO等。这类政策工具虽然也能起到缓解银行间流动性紧缺，调节基础货币供应的效果，但由于期限普遍较短、透明性差、并且传达的信号作用不强烈，在实际操作中并没有起到更好的效果，实体经济所面对实际加权平均利率在过去1年依然呈现上升趋势。同时，由于外汇储备下降带来的基础货币缺口可能会超过2万亿，央行年内将有可能进一步降息以及降准的措施出台。

闪电芦苇

人民币汇率连续下跌为出口带来了几缕春风，但由于全球非美货币贬值幅度大，人民币相对于非美货币来说贬值速度并不够快，中国在除美国以外区域的出口竞争力正逐步下降。

出口压力难解：“人民币贬值从大范围出口来说必然是利好的，但全球非美货币对美元的贬值幅度很大，中国企业出口很头痛。”奥马电器副总裁姚友军表示。

奥马电器[微博]主要以出口冰箱等大家电为主，由于公司主要采取锁定汇率的方式，且每年订单大多在10月、11月已签订了半年或一年合约，公司并没有享受到人民币近期贬值的福利。姚友军说：“人民币贬值短期对业务没有帮助，但若贬值趋势可以持续，下一期的订单无疑很值得期待。”

目前中国出口的三大区域主要为欧盟、美国和东亚。除了对美国的出口压力有所好转外，欧盟和日本等主要市场持续受阻。由于欧元和日元的持续贬值，姚友军认为，站在全球市场上，人民币对欧元和日元是升值的，未来必须走持续贬值的道路，从而减轻轻工业产品的压力。

在轻工业产品出口中，家电行业和纺织服装是重头戏。据证券时报记者统计，在2014年中报公布海外收入的公司中，家电行业海外收入占总营收的比例为25.11%，纺织服装行业则高达32.36%。

姚友军称，家电行业中，小家电出口的市场集中在发展中国家，出口压力很大，而大家电的制造和消费中心相对集中在国内，压力相对较小。

“人民币汇率下降对出口订单影响并不大，主要因为近期人力成本和财务成本上升很快，这部分成本给公司带来不小的压力，人民币贬值带来的利好并不足以抵消这部分压力。”TCL集团一位负责海外业务的高管分析。

纺织服装行业则相对有所利好，近期出口退税率升至17%，且棉价受政策利好下跌，人民币贬值可谓锦上添花。

“公司近期业绩增长比较大，出口退税和人民币贬值添了一臂之力。”鹿港科技（10.97, 0.38, 3.59%）的一位高管在接受证券时报记者采访时表示。

不过，由于鹿港科技海外市场主要在欧洲，受制于欧洲市场的经济大势和欧元贬值，欧洲出口并不好做。据鹿港科技上述高管介绍，目前出口订单受到结构性影响，中高端产品影响较大，低端产品则影响较小。

毛巾领域的龙头孚日股份（5.46, 0.13, 2.44%）也有这一压力。该公司一位高管透露，美洲以外的市场出口压力大，所幸孚日股份的海外市场份额中美洲占据了50%左右，因此此次人民币贬值对于公司来说很幸运。但由于人民币相对于非美货币仍在升值，公司在其他国家只能采取不断拓展市场、扩大增量的方式缓解出口压力。

闪电芦苇

应对汇率波动：从前几年人民币的持续升值到近期的贬值，人民币汇率的波动幅度正逐步加大，从人民币升值冲击中活下来的出口型企业应对汇率波动也有了自己的一套“防身术”。

在前些年人民币升值潮中，孚日股份上述高管介绍，由于公司在毛巾领域有一定的定价权，因此可以相对消化升值的不利。他说：“面对这波贬值潮，我们想的是如何利用人民币贬值赚得更多。”

在人民币升值期，孚日股份主要通过三招对冲汇率。第一招是通过大量进口原材料抵消出口不利的影响，通过一进一出抵消部分成本；第二招则是做美元贷款，从而减少人民币升值的不利；第三招是在公司内部通过节省人力成本等方式降低成本。

孚日股份的海外业务占整体业务的六成以上，在近几年人民币升值中吃了不少苦。上述高管说：“这些出口业务按美元结算的金额都是增长的，但换算成人民币这几年海外收入却没什么增长。”财务数据显示，2011年、2012年、2013年以来，孚日股份的海外收入分别为29.23亿元、28.78亿元、29.71亿元，变动不大。

对于近期纺织服装行业多项利好，上述高管表示，更期待人民币贬值的利好，出口退税对于企业来说是个定数，而波动的汇率则有望带来不少好处。“公司会减少进口，这样对外支付的美元少了，结汇的人民币就相对更多了。”

鹿港科技的出口订单主要以现行汇率结算。据了解，公司远期结汇效果不太好，汇率波动大不好把握。鹿港科技对于汇率波动的应对措施则是一般情况下尽量不去兑换美元，进出口业务皆使用美元操作，以此来降低汇率的影响。不过，对于上市公司来说，汇率仅是谈判订单的因素之一，主要考虑的因素还是产品的价值。

TCL集团上述高管表示，公司海外业务主要以现行汇率的方式谈判，考虑汇率的因素很少，如果谈判时与交货时汇率变化大，这个苦只能自己咽下。另外，在人民币汇率下跌大趋势下，海外客户有时也会称汇率压力大，要求降低产品价格，这就取决于各个公司的谈判技巧了。