泛亚金属交易所突然面临兑付危机早在2014年就埋下伏笔

苏州的周

全球最大稀有金属交易所-泛亚有色金属交易所，正在经历一场流动性危机。400亿资金、22万投资者，7月14日的一条微博触发了泛亚的兑付危机。随后的泛亚交易所，坐在了火药桶上。投资者和记者守昆明交易所总部门口，等待解释。

7月15日，泛亚有色交易所公告称，交易所委托受托交易商近日出现资金赎回困难，部分受托资金出现了集中赎回情况。交易所采取了限制委托了结数量，部分品种暂停委托受托业务等措施。

7月16日，泛亚交易所招商部副总经理郝保东对经济观察报表示，泛亚目前确实存在资金缺口。“几个月来，泛亚确实出现了暂时的流动性困难，目前实际的现货库存价值400多亿元，而交易所管理的客户资产有300多亿元。泛亚是一个交易平台，现在的问题是在挤兑的情况下，部分交易商拿不出足够的资金来赎货，如果挤兑风潮继续下去，现在肯定是兑付不了的。”郝保东说。

泛亚交易所网站的公开资料显示，2011年4月21日交易所正式开市交易，截至2015年6月底，泛亚有色金属交易所累计成交额超过3257亿元，全国各地交易商总数超过23万个，稀有金属贸易总量超过44万吨，为实体经济导入民间资本超过367亿元。

是什么让一个交易额数千亿的交易所突然面临兑付危机？整个行业下行的大周期，加上泛亚交易所自身的诸多因素，最终导致了这场貌似突然的流动性危机。

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烈火烹油的日金宝：其实这场流动性的危机，早在2014年就埋下了伏笔。泛亚有色金属交易所对投资者设计了两种投资方式：一种是交易，一种是受托业务。做现货交易业务需要20%的保证金，根据价格波动在平台上进行买卖。而受托业务是指投资者垫付货款协助委托方会员买入货物，并代持委托方会员作为委托资产的货物行为。资金受托申报成功后，会员按日收取委托日金，实质上相当于借钱给企业，每日收取利息（也就是日金，该受托业务被称为“日金宝”），企业用借款金额的120%的货物作为抵押。泛亚的受托业务也分为两种：一种是日金和本金可以当天取出，一种是结构化产品，即日金当日到账。日金和本金在180天封闭期结束后可取出所有本金和日金，两者的区别类似于活期存款和定期存款。

不过，很多投资者可能并不知道，截至2014年12月，泛亚的平台上有50%的受托资金都是结构化产品。2014年底，泛亚有色金属交易所按照证监会[微博]、云南省清整办、昆明市清整办、云南证监局等监管部门要求，落实T+5（交易商买入后卖出或卖出后买入同一交易品种的时间间隔不得少于5个交易日）和彻底实名制（交易时可见交易商的企业名称或身份证件名）整改要求，12月8日通过系统升级实现。

T+1整改为T+5后，由于不能根据市场价格的调整实时交易，平台上的交易量大幅下降。根据泛亚提供的数据，这次改革之后交易活跃度骤降，交易量从平均每周5000多吨下降到每周500-700吨，4-5月甚至降到每周200-400吨。没有买盘，一些金属的价格开始下跌。同时，交易量下降，交易会员通过平台借入的受托业务贷款总额也成比例减少，从而影响了受托业务的需求总量。

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而正是在这一时期，按照省市清整办的整改要求，泛亚有色金属交易所于2015年1月正式取消了卖出申报的交易模式。原本400多亿客户资产中，50%是具有180天封闭期的结构化资产，另外50%为流动资产，其中还有20%以上的风险处置金，风险体系比较完备。卖出申报取消后，结构化资产全部变成了可流动资产。这对投资者而言，资产的流动性增加，当然是好事。但是对交易所而言，无疑扩大了自身的流动性风险。

在今年4月A股市场快速上涨的时候，也有投资者从泛亚撤资转投A股。相比于年化收益率13%-14%的有色金属持仓，当时的股市收益显然更有吸引力——借助杠杆，有的投资者一个月就可以达到50%的收益率。此时，一些有色金属的生产企业也开始入市。它们把从泛亚平台拿到的钱配上杠杆进入股市，毕竟这比扩大再生产来钱快多了。

也是从今年四五月开始，泛亚的投资者开始感受到了流动性的压力。投资者的资金不能再实时取出，而是开始按配比了结。恐慌的情绪开始在投资者之间蔓延，更多的投资者准备把钱从泛亚交易所取出来。

让泛亚更加措手不及的是，股市的获利盛宴很快就停了下来。6月底7月初，A股急速下挫，投资者、实体企业、银行、其他金融机构，都感受到了不同程度的流动性压力。而这种压力，又进一步传导至泛亚有色金属交易所。

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遇上下行大周期：困住泛亚交易所的流动性紧张，虽然是多方面的短期因素叠加所致，但一直隐藏在其背后的更加深层次的原因再也无法回避-有色金属行业的下行周期，以及全球经济的整体疲弱。

2013年，全球的大宗商品价格就开始波动。2014年12月之后，国际市场上稀有金属铟、铋、钨等品种的价格大幅下跌了60%-80%，有的甚至跌到了历史的最低点。有色金属的供求关系已经发生了逆转。“这是市场的正常反应。所有资源类的产品，全球的石油、有色金属都进入了调整阶段。不论是发达国家还是新兴市场的经济都在放缓，新的经济增长点还没有出现，对资源类产品的需求下滑，只是必然的结果和趋势。”中国有色金属工业协会政策研究室主任赵武壮对经济观察报表示。

而从中国国内的情况来看，有色金属供需的特殊性也加速了这一结果的传导。2011年以后，稀有金属行业出现了产能过剩，这个局面一直持续到今天。而稀有金属产能过剩、供大于求的矛盾，最直接的就会体现在国内的各类交易平台上，再加上自身的诸多因素，泛亚交易所成了爆发点。

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一位业内人士对经济观察报表示，其实金属交易市场并不宜做大，中国有一个就够了，全世界也只需要两三个。而看看当前中国市场，金属交易平台众多，而每个交易平台都带有很大的交易风险。平台越多，盲目投资越多，就越容易产生泡沫和风险。

“目前全球各个环节的产能过剩，同时美元走强，这些因素短期内不会消失，所以资源类产品的价格还有可能进一步调整。”赵武壮表示。

而在张天赫看来，价格的变化取决于供求的变化。从供应端来说，未来几年面对的现实情况是去产能和去库存。“由于现在的产能过剩，很多生产厂商已经很困难，一些生产线会被关掉。泛亚的库存规模很大，需要在未来几年慢慢对接下游需求。”张天赫说，“不过，现在的库存是在价格高点积累的，在价格低点去库存并不容易。”

而从下游需求端来说，按照目前的存量需求，每年会有10%-20%的正常需求增长。至于未来有没有产业变化带来新的需求，现在也不好预测。按照张天赫的判断，现在稀有金属的价格已经在底部区域，但是这个底部周期有多长，目前并不好说。也有业内人士预期，在2016-2017年会有世界范围的通胀出现，稀有金属价格有望走出谷底并进入上涨周期。

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回购协议：泛亚有色金属交易所7月15日发布公告称，目前泛亚已经采取了一些措施来应对危机。这些措施包括：对客户设定资金受托了结上限；生产企业与投资者签署50亿回购协议，定期回购客户部分货物资产；投资人资金转入互联网金融平台泛融网，通过100%货物资产质押，在供应链直接融资市场实现结构化；以及从9月1日起上线新的这些措施包括：对客户设定资金受托了结上限；生产企业与投资者签署50亿回购协议，定期回购客户部分货物资产；投资人资金转入互联网金融平台泛融网，通过100%货物资产质押，在供应链直接融资市场实现结构化；以及从9月1日起上线新的交易系统，恢复T+1的交易模式。

2015年5月29日开业的泛融网，是泛亚集团旗下的稀有金属行业的互联网金融平台。据悉，目前各稀有稀土金属生产企业已经签署50亿元回购协议，24个月后刚性兑付客户资产，新的50亿元回购协议也在推动签署中。

而针对投资者，泛亚提供了四种方案。第一种方案，把客户的持仓金额转移到泛融的平台上，变成结构化的产品，固定180天或360天的期限支取本金，利息由日结改为月结；第二种，客户的代持仓单转成自持仓单，客户可以自行交易；第三种，投资者和生产厂商签订刚性兑付协议，24个月之内按月支付利息，24个月后客户提走货物；第四种，如果投资者不愿意接受以上三种方案，可以按照合同规定，以资金的120%直接提货。“经过与投资者的沟通，现在选择主动转到泛融的资金有130亿左右，剩下的一部分要留到泛亚，还有一部分可能随时转到任何地方，这是客户的权利。还有一部分客户，我们会给出合理的解决方案。”郝保东表示。

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“稀有金属是国家战略金属，与航空、航天、高科技等战略新兴产业相关。这些金属的安全涉及到产业的安全，一旦泛亚的流动性风险变成了产业的系统性风险，最终可能波及国家战略安全。”中国国际经济交流中心战略研究部副研究员张茉楠对经济观察报表示，“希望国家能够设立风险稳定基金，避免企业散兵作战。”“我们现在非常需要政府的信心和支持。”郝保东也表示。

在赵武壮看来，如果投资者停止挤兑，泛亚的流动性就可以逐步恢复。“如果泛亚平台破产，肯定是广大投资者受到损失，那应该就是无可挽回的。如果大家都停止挤兑，互相让一步，还存在把原来的损失补回来的可能。投资者进入本来就是盲目的，那退出肯定也是盲目的、不理智的。”赵武壮说。“我前几天刚和泛亚签订了刚性兑付协议，正在陆续兑付日金收益。”一位来自河南的投资者林先生对经济观察报表示。