一名美国基金经理人如何向美国客户动之以情地解析中国股市

股民日记

尊敬的投资者：特效公司数字王国（SEHK:0547）由一家破产的好莱坞公司改组而成，其股票之前上涨了1200%，随着一名债券所有者被捕，其股价随后一落千丈。汉能薄膜发电SEHK:0566）瞬间暴跌了50%，致使股东亏损了150亿美元，也令中国富豪榜的排名发生变化。在过去一周，恩达集团（SEHK:1480）股价由30港元涨至102港元，再跌至7.5港元。

在5月份那时，我们看到中国投资者受困于中国股市一系列怪异的股票走势。然而，A在春季的波动是其在夏天出现股灾的小征兆。自6月12日至今，中国股市市值已蒸发了2万亿美元，这一总量是希腊经济总值的8倍。

中国股市究竟发生了什么？中国股市（包含了全球最大市场中的其中三个）最近的反常表现对我们的投资策略有何影响？中国在2014年历经了经济发展低迷时期：经济增长放缓；房价下跌；出口疲软；负债率占GDP比重的30%。

但随后中国股市开始上涨。我们可以就究竟是什么原因促使中国股市上涨这个话题辩论几个小时，但我们仍应认可初期出现的上涨从某种程度上来看是合理的。在过去几年，相比世界其他国家或地区的市场，中国股市表现严重欠佳，而且无论你用任何你所能想到的指标进行评估，A股都算便宜。

但随后中国股市持续上涨到远超理性的市场规律所能解释的水平。去年10月，中国实施了沪港通（那时恰逢我在香港实地考察了这个互通机制），首次对外国投资者开放中国股市。然而讽刺的是，很少投资者受惠于该机制，但是中国的散户投资者期望将有大量外国投资者大手笔地投资A股。

在出现负面经济资讯的背景下出现股市暴涨会很受欢迎，因为这可缓解低迷经济引发的负面影响。中国政府是这次股市暴涨最大的宣导者，它降低了股票开户门槛，发布传导性资讯鼓励民众买入股票，操纵IPO程式以保护一些大赢家，令投资者可轻易地靠保证金进行投资。中国投资者（仅5.7%持有大学学历）在一天之内开设了100万个股票帐户，将借贷来的资金投向风险最高的市场。

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通常，经验丰富的投资者会密切关注这些举措，促使他们热衷于从其他投资者不理性的投资行为中获利。但他们发现他们的投资策略被束缚了。中国只在形式上允许做空股票，那些想做空的投资者必须要历经一个非常复杂的做空过程，并将他们与政府付出的努力对抗的做空举动记录在案。且中国没有任何以有意义形式存在的期权市场。如果你投资了一个中国证券的看跌期权，但你并不能全部行权。

最终，A股还是败给了现实。随着中国政府把公众视线从发展低迷的经济引向上涨的股市般，市场力量已介入——股市，并且股价已开始下跌。

中国政府应对这次股灾的方式可能是最无效的：力图阻止市场力量的介入。

以下仅是中国政府采取的部分救市措施，以支撑一个摇摇欲坠的市场：

o 承诺向券商提供420亿美元贷款，以使客户可继续从券商处贷款买入股票。

o 禁止持有企业5%股份的任何股东在6个月内卖出股票。

o 鼓励企业高管和大股东增持股价在10天内下跌了30%的股票。

o 冻结任何易跌的股票交易，其中这类股票占到A股总量的50%以上。

o 暂停IPO（令投资者的股票买入选择尽可能地变少）

o 禁止中国社保基金卖出股票，并颁布了鼓励养老基金和保险公司买入股票的法令。

o 禁止为数不少的所有国企卖出股票。

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然而，不能用镇压社会骚乱的战术镇压市场混乱。实际上，随着中国政府即时了解市场实况，会发现市场压根不可被驯服。

直到此刻才认清，之前中国股市出现的暴涨只不过是一次股市泡沫，而且是一次受政府宣传而进一步恶化的泡沫。现在中国股市特色已转变为怪体，而且在转变的过程中，中国政府已无可避免地损及了一个进化机会——一个中国股市可进化成能良好发挥其功能的市场的机会。

中国股市的问题出在信用上。基于我们的投资过程，特别是基于所有经验丰富的投资者的投资过程来看，这是个简单的前提条件：在投资过程中所有资产都有“准确的”价值，且随着时间的推移，它们的价格可贴近其真实价值波动。中国股市的发展目前违背了这个前提条件的后半部分，还没有可靠的外力促使A股朝着它们的实际价值波动。中国股市对外国投资者开放已预示将会出现这个转变：中国股市里的投资行为将变得更可预测。但中国政府市场干预的意愿则是难以预测的，而且是不明智的。到目前为止，中国还没有做出任何由国际力量推动股市稳步发展的承诺。

我倒希望没有出现这种情况。中国有2800间上市公司在深交所和上交所二者其一的、全球最有趣的证交所公开交易它们的股票。破坏如此多的投资机会会令人觉得羞愧，但鉴于中国股市实况，我们别无选择。

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中国股市可能还有一线希望可寄托在香港股市。对于不太知情的人来说，香港尽管是中国的一部分，但其与大陆还是有很大的差别，尤其是两地的股票市场，明显不同。外国投资者已接触香港股市多年，它的股票交易所功能不亚于苏黎世或悉尼证券交易所。这就是为什么觉得下图有意思的原因。

深市正在交易中国国内交易所内风险最高的股票，它有点像九十年代的纳斯达克。令人惊奇的是，深圳也是中国大陆直接过去香港的边境口岸。这个现象真实存在：全球最昂贵和最便宜的市场仅相隔二十英里。

香港股票市场是一个很棒的投资猎场，上面交易着超过1700只股票，其中许多发行公司正在以我们熟悉的商业模式运作。港股交易估值是较低，但企业都发展良好。香港企业的平均股本回报率为13%，高于世界上除美国和瑞士以外的任何股市。

目前，我们在四大洲进行基金投资，我们希望我们可维持这一现状；但我们并没持有交易于中国大陆或香港股市的个股，如果我们会在将来买入中国股市的个股，我们将对此感到惊奇。